來源：財(cái)聯(lián)社

　　昨日，央行行長(zhǎng)潘功勝在國(guó)新辦發(fā)布會(huì)上宣布了首期互換便利操作規(guī)模為5000億元，并表示如果做得好，未來可以再來5000億元，甚至第三個(gè)5000億元，成為引爆近期市場(chǎng)強(qiáng)烈反應(yīng)的一顆“核彈”。

　　多位業(yè)內(nèi)人士指出，互換便利工具屬于結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具中的一種，目前我國(guó)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具有10余種，規(guī)模達(dá)7.5萬億，此次針對(duì)非銀機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性支持工具尚屬首創(chuàng)，在提高非銀機(jī)構(gòu)融資能力、流動(dòng)性的同時(shí)，不增加基礎(chǔ)貨幣投放，可以更好發(fā)揮證券、基金、保險(xiǎn)公司的穩(wěn)定市場(chǎng)作用。市場(chǎng)人士表示，隨著貨幣政策“火力全開”之后，市場(chǎng)對(duì)于財(cái)政政策的擴(kuò)張期待也在提升。

　　尚屬首次，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具再添新成員

　　業(yè)內(nèi)人士表示，互換便利本質(zhì)上屬于結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具中的一種，從我國(guó)的情況看，以往的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具是中央銀行引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)信貸投放的工具，通過提供再貸款或資金激勵(lì)的方式，支持金融機(jī)構(gòu)加大對(duì)特定領(lǐng)域和行業(yè)的信貸投放。

　　值得注意的是，從傳統(tǒng)意義上來說，央行的流動(dòng)性工具僅僅向特定大中型銀行或者大型股份制銀行開放，比如MLF，或者專項(xiàng)再貸款。中小銀行由于合格質(zhì)押品較少，實(shí)際申請(qǐng)需求不大，也很少能獲得央行的流動(dòng)性工具。上述業(yè)內(nèi)人士指出，此次央行對(duì)非銀行金融機(jī)構(gòu)做流動(dòng)性支持工具，屬于業(yè)內(nèi)首創(chuàng)，是超出市場(chǎng)預(yù)期的，等于是非銀機(jī)構(gòu)可以借用央行做背書進(jìn)行信用下沉。

　　從潘行長(zhǎng)昨日的表述來看，這次互換便利工具是用債券、股票ETF、滬深300成分股等質(zhì)押，換入央行流動(dòng)性。市場(chǎng)人士分析認(rèn)為，目前來看，具體細(xì)則沒有出臺(tái)，債券是什么類型沒有明說，但是至少會(huì)限定在中債估值正常、主體和債項(xiàng)評(píng)級(jí)一定水平（AA+比如），排除私募債，同時(shí)不排除根據(jù)不同資產(chǎn)流動(dòng)性對(duì)應(yīng)不同質(zhì)押比例的可能。

　　接近央行人士對(duì)媒體表示，此舉可顯著增強(qiáng)相關(guān)機(jī)構(gòu)獲取資金的便利性，而且互換融資被限定于投資股票市場(chǎng)，有利于更好發(fā)揮證券、基金、保險(xiǎn)公司的穩(wěn)定市場(chǎng)作用。

　　市場(chǎng)人士表示，這不是央行第一次使用結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，但在這個(gè)時(shí)點(diǎn)首次使用非銀互換便利工具意義重大。目前我國(guó)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具共有10余種，均為銀行互換便利工具，以投向制造業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)、服務(wù)業(yè)等重點(diǎn)領(lǐng)域?yàn)橹鳎刂两衲暌患径饶?，各?xiàng)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具余額達(dá)7.5萬億元，約占央行總資產(chǎn)17%。

　　互換工具或旨在鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)加杠桿

　　從近幾年來看，我國(guó)央行也有使用這類工具，如在2019年推出了央行票據(jù)互換工具（CBS），允許一級(jí)交易商以銀行永續(xù)債從央行換入央票，改善了商業(yè)銀行永續(xù)債流動(dòng)性，對(duì)幫助銀行發(fā)行永續(xù)債補(bǔ)充資本起到了較好效果；在2020年6月份用普惠小微信用貸款和央行互換流動(dòng)性，央行按照40%比例做互換，資金用途也必須用于普惠小微信用貸款投放。

　　環(huán)顧全球，類似的互換工具在國(guó)內(nèi)外也有不少成功經(jīng)驗(yàn)。如美聯(lián)儲(chǔ)于2008年金融危機(jī)期間推出了定期證券借貸便利（TSLF），允許一級(jí)交易商使用流動(dòng)性較差的證券為抵押，向美聯(lián)儲(chǔ)借入流動(dòng)性較高的國(guó)債，便于在市場(chǎng)上融資，起到了提振市場(chǎng)的效果，2020年疫情期間也再度啟用這一工具。

　　接近監(jiān)管人士曾指出，通過互換工具，可助力市場(chǎng)獲取流動(dòng)性更好的資產(chǎn)，提高融資能力，此外互換便利不是直接給錢，并不會(huì)擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣規(guī)模。

　　從本質(zhì)上說，此次便利互換工具本質(zhì)上屬于鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)加杠桿，某機(jī)構(gòu)人士對(duì)財(cái)聯(lián)社表示，在一定的質(zhì)押比例下如90%，運(yùn)用便利互換工具最終可以撬動(dòng)10倍的杠桿資金，而且專門投入股市，可以看出最近股市成交量明顯活躍起來，也是對(duì)政策落地效果的預(yù)期交易。從更廣泛的視角來看，豐富互換便利工具也是中國(guó)政府?dāng)U大人民幣在國(guó)際貿(mào)易結(jié)算使用，減少匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步推動(dòng)人民幣國(guó)際化進(jìn)程的重要一環(huán)。

　　與此同時(shí)，業(yè)內(nèi)資深人士對(duì)財(cái)聯(lián)社表示，此次針對(duì)非銀機(jī)構(gòu)的便利互換工具一定程度上可充當(dāng)阻止市場(chǎng)流動(dòng)性負(fù)反饋的“神器”。當(dāng)資管類機(jī)構(gòu)面對(duì)贖回壓力的時(shí)候，可以將手中流動(dòng)性較差的債券，置換成流動(dòng)性較好的國(guó)債，從而通過賣出或者質(zhì)押獲得資金，應(yīng)對(duì)贖回，避免踩踏式拋售。

　　市場(chǎng)人士表示，央媽出完招，只是貨幣政策到位了，后續(xù)財(cái)政政策也有望趁熱打鐵，因?yàn)閮H靠銀行減負(fù)和央行支持，主要依賴居民增加借貸，組合拳的力度還不夠完善，若后續(xù)中央政府愿意增加負(fù)債，這將有助于穩(wěn)定居民和企業(yè)對(duì)未來收入的預(yù)期，從而大幅提高經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的可能性，徹底改變市場(chǎng)的悲觀情緒，進(jìn)入積極的預(yù)期循環(huán)。

　　中金固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)在研報(bào)中表示，目前的降準(zhǔn)幅度不止?jié)M足當(dāng)前信貸擴(kuò)張和既有財(cái)政發(fā)力的資金需求，可能部分用來置換MLF，也可能為潛在的財(cái)政發(fā)力做準(zhǔn)備。央行首次創(chuàng)設(shè)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具用于支持股票市場(chǎng)，有可能導(dǎo)致央行擴(kuò)表，而不同的擴(kuò)表方式對(duì)基礎(chǔ)貨幣影響不同。如果沒有基礎(chǔ)貨幣投放，互換便利可能通過資產(chǎn)再平衡效應(yīng)影響股債的價(jià)格。

　　中金固收分析師張文朗指出，貨幣政策的調(diào)整，疊加金融監(jiān)管與資本市場(chǎng)改革措施，已經(jīng)對(duì)股票市場(chǎng)的預(yù)期產(chǎn)生了積極影響。如果后續(xù)財(cái)政政策能夠有較大幅度擴(kuò)張，而且支出方向能夠更有效率，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信心將進(jìn)一步得到提振。金融周期下半場(chǎng)，財(cái)政擴(kuò)張對(duì)提振增長(zhǎng)、緩解金融風(fēng)險(xiǎn)非常重要，近期必要性也在顯著上升。