11月7日，白酒板塊集體拉升，酒鬼酒漲停。

　　然而， “換帥”大半年，董事長高峰治下的酒鬼酒，像 “自由落體”般加速下行在衰退通道。

　　總經(jīng)理鄭軼今年曾定調(diào)，“2024年，我們的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)酒鬼的恢復(fù)性增長?！钡谌径鹊奶潛p爆雷，隨即擊穿了他的增長幻想。

　　在各大酒企當(dāng)下競相追逐的全國化、高端化、大眾化三大陣地上，酒鬼酒都幾乎“淪陷”了，大本營還被“偷襲“。

　　1、三季報(bào)和半年報(bào)“打架”，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)高達(dá)1300天

　　三季報(bào)出爐，酒鬼酒頹勢依舊，盈利問題的嚴(yán)峻性有增無減。

　　今年前三季度實(shí)現(xiàn)營收約11.91億元，同比減少44.41%；歸母凈利潤約5649萬元，同比減少88.20%。尤其是第三季度業(yè)績斷崖式下降，營收降低67.24%至1.97億元，凈利潤則虧損6453.2萬元，狂降213.67%。

　　至于業(yè)績惡化的原因，酒鬼酒的解釋實(shí)際上避重就輕，簡單片面地歸咎為白酒行業(yè)調(diào)整、消費(fèi)需求低迷和競爭加劇。

　　拉長時間看，橫向?qū)Ρ韧瑯I(yè)，酒鬼酒業(yè)績惡化趨勢不斷加重。在A股20家白酒上市公司中，酒鬼酒2023年的營收增速排名倒數(shù)第一，凈利潤增速倒數(shù)第二；2024年一季度，酒鬼酒成為A股上市白酒企業(yè)中唯一一家營收和凈利潤雙雙下滑的酒企，到了第三季度依舊沒有改觀，營收縮水67%成為白酒股中跌幅第一的酒企。這表明酒鬼酒換帥后，高峰仍未能讓酒鬼酒擺脫失速滑坡的困擾。

　　酒鬼酒在關(guān)于利潤降幅為何十分劇烈的解釋上，明顯出現(xiàn)了三季報(bào)和半年報(bào)“打架”的情況。

　　在半年報(bào)中，酒鬼酒聲稱伴隨營銷模式轉(zhuǎn)型，BC 聯(lián)動成效顯現(xiàn)，終端參與公司消費(fèi)者促銷活動積極性提升，客戶回款意愿逐漸增強(qiáng)。然而，到了三季度便立刻“改弦易轍”，自稱體量較小、基礎(chǔ)薄弱，雖正聚焦重點(diǎn)市場建設(shè)，強(qiáng)化 C 端培育，但效果顯現(xiàn)仍需時間，而且經(jīng)銷商、終端店經(jīng)營趨于保守化，回款謹(jǐn)慎。

　　營銷模式轉(zhuǎn)型后，這種宣傳口徑“前強(qiáng)后弱“的反差，一定程度上說明高峰所主導(dǎo)的酒鬼酒轉(zhuǎn)型充滿嚴(yán)峻性、復(fù)雜性、曲折性。早在酒鬼酒披露半年報(bào)之際，《酒業(yè)內(nèi)參》便撰文質(zhì)疑指出：“這種營銷模式的成效和可持續(xù)性，究竟是建立在行之有效的市場良性運(yùn)轉(zhuǎn)基礎(chǔ)上，還是僅為銷售費(fèi)用激增后的短期提振?！澳壳翱磥恚毙聨洝案叻宓霓D(zhuǎn)型舉措只是曇花一現(xiàn)。

　　從多項(xiàng)指標(biāo)運(yùn)行來看，酒鬼酒轉(zhuǎn)型不容樂觀，短期內(nèi)難有回暖。比如經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額長期以來不斷滑坡，并于2024年1季度告負(fù)，第3季度經(jīng)營凈現(xiàn)金流占營業(yè)總收入約為-35%。酒鬼酒本來就面臨經(jīng)銷商“信任問題“，現(xiàn)金流壓力攀升將制約市場推廣空間，不利于廠商關(guān)系的修復(fù)和消費(fèi)者培育。

　　與此同時，與動銷情況相關(guān)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)卻狂飆突進(jìn)，已經(jīng)由今年1季度的991天躍升至3季度的1298天的高位，去年同期僅為856天，這在A股20家白酒上市公司中極為少見，表明庫存壓力前所未有，存貨金額從上半年的15.5億元攀升至16.7億元，產(chǎn)品積壓嚴(yán)重。

　　2、批價即將降為出廠價一半，估值狂飆到150倍

　　庫存水位不斷上漲，經(jīng)銷商回款越來越謹(jǐn)慎，價格倒掛程度更加陡峭，酒鬼酒的產(chǎn)品越來越難賣了？

　　從渠道反饋來看，據(jù)媒體報(bào)道，有經(jīng)銷商透露，酒鬼酒“賣得沒有以前好了，手頭壓了很多貨，短期內(nèi)不會再進(jìn)貨”。

　　價格體系的混亂也使得動銷雪上加霜，內(nèi)參酒的出廠價格設(shè)定為1050元/瓶，并且對外的團(tuán)購建議價為1350元/瓶，零售建議價高達(dá)1499元/瓶，但《酒業(yè)內(nèi)參》查詢發(fā)現(xiàn)，據(jù)今日酒價，截至11月7日，52度/500ml的內(nèi)參酒批價已經(jīng)降至680元，依照跌勢即將降為出廠價的一半，在電商平臺，京東和抖音商城上零售價在700元至800元區(qū)間的店鋪比比皆是，與建議零售價相比相當(dāng)于“砍半“。

　　實(shí)際上，自2024年3月以來，高峰執(zhí)掌酒鬼酒之后，內(nèi)參等產(chǎn)品批發(fā)價經(jīng)歷了多次下調(diào)。根據(jù)今日酒價，內(nèi)參價格從3月1日的850元跌落至680元，價格頻繁的大幅波動必然會對消費(fèi)者選購和經(jīng)銷商動銷造成不利影響，同時也損害酒鬼酒的品牌地位。

　　盡管鄭軼此前表態(tài)樂觀，但是面對難以逆轉(zhuǎn)的酒鬼酒倒退趨勢，他也不得不承認(rèn)，“下半年至今，（酒鬼酒）市場整體表現(xiàn)低迷，中秋期間表現(xiàn)比較平淡，客戶及終端進(jìn)貨意愿均不強(qiáng)”。 合同負(fù)債在一定程度上也顯示了經(jīng)銷商對酒鬼酒產(chǎn)品訂貨意愿大幅減弱。截至第3季度，合同負(fù)債已經(jīng)從上半年的2.8億元進(jìn)一步萎縮至2億元，短短3個月縮減約30%。

　　今年7月，經(jīng)銷商會議上，鄭軼表態(tài)，將以穩(wěn)價格、穩(wěn)渠道、穩(wěn)收益的健康增長模式，為合作伙伴“保價護(hù)航”。顯然，從價格大幅震蕩和經(jīng)銷商反應(yīng)冷淡來看，“冰冷“的現(xiàn)實(shí)狀況和鄭軼”熱烈“的設(shè)想之間橫亙著一道鴻溝。

　　上半年還對營銷模式的成效大加贊揚(yáng)，為何到了3季度酒鬼酒反而表示新模式轉(zhuǎn)化為對銷售業(yè)績的支撐仍需時間？一定程度上，這與聚焦湖南大本營市場和省外樣板市場的轉(zhuǎn)向不無關(guān)系。

　　沒有了進(jìn)軍全國化時期的盲目冒進(jìn)，但省內(nèi)占有地盤狹小，酒鬼酒依然難以前進(jìn)。目前湖南省內(nèi)市場約有三分之二由茅臺、五糧液、瀘州老窖、洋河等全國化酒企占據(jù)，同時省內(nèi)知名白酒如武陵、湘窖等和酒鬼酒的競爭也不分伯仲。

　　省內(nèi)根基較差，影響力和話語權(quán)低，酒鬼酒轉(zhuǎn)型過程中極其棘手的隱患、痛點(diǎn)正是在此，根據(jù)東方證券測算，酒鬼酒2023年省內(nèi)營收貢獻(xiàn)占比約30%，據(jù)此計(jì)算，酒鬼酒2023年省內(nèi)營收近8.49億元，在總規(guī)模280億元的湖南白酒市場中僅占有3%左右，相較其他頭部區(qū)域性酒企，這樣微弱的市占率暴露出發(fā)展劣勢。

　　比如古井貢酒2023年在安徽省內(nèi)的市占率能夠達(dá)到30%，白酒行業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)的馬太效應(yīng)明顯，這也是古井貢酒在徽酒中無法被迎駕貢酒、口子窖撼動的重要原因，洋河、今世緣在江蘇市場營收占比分別為23%、15%。

　　此外，酒鬼酒在3季報(bào)中表示：“高端、次高端產(chǎn)品銷售同比降幅較大，中端及大眾價位段產(chǎn)品比例上升，導(dǎo)致利潤降幅明顯?！啊〉趦r格帶方面，大眾價格帶前三季度市場動銷最好，迅猛擴(kuò)容，酒鬼酒不但第3季度利潤雪崩，而且營收也腰斬，這可能說明中端及大眾價位段產(chǎn)品比例上升不明顯，疊加價格下滑導(dǎo)致整體上量價齊跌。

　　一言以蔽之，在各大酒企當(dāng)下競相追逐的全國化、高端化、大眾化三大陣地上，酒鬼酒幾乎都淪陷了，如今大本營也被偷襲，面臨著品牌競爭力下滑、市場份額不斷流失的新難題。

　　酒鬼酒興衰起伏與管理層頻繁動蕩帶來的狂熱激進(jìn)、戰(zhàn)略搖擺關(guān)系密切。據(jù)媒體報(bào)道，上市的20多年來，酒鬼酒至少經(jīng)歷了10任董事長、7任總經(jīng)理，離任高管多達(dá)100余位，其中自2019年至今的離任高管就達(dá)80余人。

　　在今年結(jié)束了前任董事長王浩激進(jìn)路線后，“新帥“高峰開始大幅清理整頓經(jīng)銷商，不過，高峰、鄭軼深耕省內(nèi)、營銷模式轉(zhuǎn)型的策略依舊沒有取得“療效“，反而呈現(xiàn)出階段性的副作用，加速業(yè)績承壓。歸根結(jié)底，從脆弱的價盤狀態(tài)來看，核心終端的老板們只會在反復(fù)折騰中透支信心。

　　值得警惕的是，酒鬼酒估值開始出現(xiàn)脫離“地心引力“的特征，11月7日，白酒板塊集體拉升，酒鬼酒漲停。由于業(yè)績急速變臉，截至11月7日，酒鬼酒市盈率（TTM）攀升至150.48的高位，這與市盈率（TTM）中值僅為20倍左右的A股白酒板塊反差巨大，尤其是前三季度成長良好、備受資本市場青睞的優(yōu)質(zhì)白酒股市盈率也大多處于20附近，比如汾酒、古井貢酒市盈率（TTM）也僅為23.04和20.97。

　　因此，酒鬼酒業(yè)績與估值背離明顯，沒有多少安全邊際可言，股價回調(diào)空間大。稍有風(fēng)吹草動就會岌岌可危，上演過去的跳水慘劇，回顧歷史，2023年酒鬼酒市值下跌達(dá)46.97%，在白酒上市公司中跌幅第一。