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　　天風(fēng)研究

　　市場正處于“強(qiáng)預(yù)期，弱現(xiàn)實(shí)”的賽點(diǎn)2.0第二階段，類似23H1的“杠鈴策略”：一邊是政策態(tài)度轉(zhuǎn)向，對未來預(yù)期改善，風(fēng)偏上行，成交額持續(xù)高位，導(dǎo)致主題行情占優(yōu)、高換手的科技方向活躍；另一邊是政策生效需要時(shí)間，政策出臺節(jié)奏和力度也會(huì)根據(jù)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀“邊走邊看”，“弱現(xiàn)實(shí)”或?qū)⒊掷m(xù)一段時(shí)間，壟斷紅利不時(shí)會(huì)有所表現(xiàn)?；菝裆⒋傧M(fèi)后續(xù)政策加力也值得期待，可關(guān)注政策發(fā)力，存量利率政策的效果也或逐步體現(xiàn)。

　　市場思考：當(dāng)前A股的中長期投資價(jià)值如何？

　　1）巴菲特指標(biāo)全球范圍來看處于低位，也明顯低于自身幾個(gè)歷史極值。截至2024.11.22，A股總市值占GDP比重為64%，2005年至今歷史分位數(shù)為81%，2005-2007年的牛市中，A股總市值占GDP比重最高接近120%，但很快回到80%以下，而大周期來看該指標(biāo)底部不斷抬升。

　　2）除巴菲特指標(biāo)外，我們計(jì)算股市總市值占M2比重補(bǔ)充衡量A股中長期價(jià)值，A股總市值占M2比重目前為27%，歷史分位數(shù)為56%。歷輪牛市期間該指標(biāo)均普遍脈沖式上升，例如2005-2007年、2008-2009年、2014-2015年、2019-2021年，隨著全社會(huì)財(cái)富再配置，該指標(biāo)中長期仍有空間。

　　3）估值方面，A股估值整體低于美股，并和英國、日本相當(dāng)，但結(jié)構(gòu)方面內(nèi)部差異較大。4）另外考慮經(jīng)5年周期調(diào)整后的市盈率（CAPE），9/30全A的CAPE為7.67，處于2008年末以來的25.3%分位；11/23全A的CAPE水平為7.65，與9/30相近。

　　國內(nèi)：10月財(cái)政收支均持續(xù)回暖

　　1）10月財(cái)政收入累計(jì)同比降幅收窄，當(dāng)月同比有較大幅度增長，10月全國財(cái)政收入同比報(bào)5.49%，前值2.45%，中央地方財(cái)政收入同比均呈持續(xù)增長趨勢，非稅收入繼續(xù)擔(dān)當(dāng)財(cái)政收入主要拉動(dòng)項(xiàng)，10月財(cái)政支出同比增幅走闊，全國財(cái)政支出同比大幅回升報(bào)10.37%，前值5.15%。10月全國政府性基金收入同比回升至10.00%，前值-14.21%，土地成交有所回暖，一本賬、二本帳支出端同比均回升。

　　2）交運(yùn)高頻指標(biāo)方面，地鐵客運(yùn)量指數(shù)和貨運(yùn)流量指數(shù)均回落。

　　3）工業(yè)生產(chǎn)騰落指數(shù)持平，純堿、唐山高爐、輪胎回升，甲醇、山東地?zé)?、滌綸長絲回落。

　　4）國內(nèi)政策跟蹤：習(xí)近平宣布中國支持全球發(fā)展的八項(xiàng)行動(dòng)；習(xí)近平出席二十國集團(tuán)領(lǐng)導(dǎo)人峰會(huì)并發(fā)表重要講話；習(xí)近平向2024年世界互聯(lián)網(wǎng)大會(huì)烏鎮(zhèn)峰會(huì)開幕視頻致賀；國家發(fā)展改革委舉行11月份新聞發(fā)布會(huì)。

　　國際：地緣局勢依然緊張

　　1）俄烏沖突跟蹤：烏克蘭用“風(fēng)暴之影”打擊俄境內(nèi)目標(biāo)；澤連斯基表示想通過“外交途徑”收復(fù)克里米亞；普京證實(shí)對烏實(shí)戰(zhàn)測試新型中程高超（金麒麟分析師）音速導(dǎo)彈。2）內(nèi)塔尼亞胡表示即使達(dá)成停火協(xié)議，仍會(huì)打擊真主黨；美國在安理會(huì)再次否決加沙?；饹Q議草案；國際刑事法院逮捕令在以色列引發(fā)恐慌。3）據(jù)CME“美聯(lián)儲觀察”，截至2024/11/23，美聯(lián)儲12月降息25基點(diǎn)的概率為52.7%，維持現(xiàn)有利率的概率為47.3%。

　　行業(yè)配置建議：賽點(diǎn)2.0第二階段，政策驅(qū)動(dòng)與主題輪動(dòng)

　　賽點(diǎn)2.0第二階段的主要矛盾是資金面和基本面的背離，不僅使得市場呈現(xiàn)寬幅震蕩特征，也使得主題行情劇烈波動(dòng)下機(jī)構(gòu)較難參與，在明年春節(jié)歸來基本面改善驗(yàn)證之前，切忌追高賣低。政策驅(qū)動(dòng)與主題輪動(dòng)把握信創(chuàng)和消費(fèi)階段大波動(dòng)，重視恒生互聯(lián)網(wǎng)。另外，央行新設(shè)立的互換便利工具與股票回購、增持專項(xiàng)再貸款，為壟斷紅利帶來增量邏輯。

　　市場正處于“強(qiáng)預(yù)期，弱現(xiàn)實(shí)”的賽點(diǎn)2.0第二階段，類似23H1的“杠鈴策略”：一邊是政策態(tài)度轉(zhuǎn)向，對未來預(yù)期改善，風(fēng)偏上行，成交額持續(xù)高位，導(dǎo)致主題行情占優(yōu)、高換手的科技方向活躍；另一邊是政策生效需要時(shí)間，政策出臺節(jié)奏和力度也會(huì)根據(jù)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀“邊走邊看”，“弱現(xiàn)實(shí)”或?qū)⒊掷m(xù)一段時(shí)間，壟斷紅利不時(shí)會(huì)有所表現(xiàn)?；菝裆?、促消費(fèi)后續(xù)政策加力也值得期待，可關(guān)注政策發(fā)力，存量利率政策的效果也或逐步體現(xiàn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣沖突超預(yù)期，海外通脹持續(xù)性超預(yù)期，流動(dòng)性收緊超預(yù)期。