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　　來源：中國基金報

　　【導讀】六大投研人士解讀“并購重組”機遇：政策紅利激發(fā)了市場活力，基本面強勁質地優(yōu)良公司有望獲持續(xù)認可

　　并購重組成為近期資本市場的熱門詞匯。

　　數(shù)據顯示，自“并購六條”發(fā)布以來，已有上百家公司宣布籌劃并購重組，顯示出近期并購重組的活躍度。同時，并購重組也引發(fā)資本市場的追捧，不少相關個股表現(xiàn)神勇，有些漲幅超400%。市場甚至認為，A股市場正在進入新一輪并購重組周期。

　　此輪并購重組熱潮有哪些特點？哪些板塊會更受益？背后是否存在風險？針對這些問題，中國基金報記者專訪了六位基金公司投研人士，分別為：

　　中航基金副總經理兼首席投資官 鄧海清

　　長城久祥基金經理 劉疆

　　華商數(shù)字經濟混合基金經理 劉力

　　東方阿爾法基金助理總經理、基金經理?唐雷

　　博時基金首席權益策略分析師 陳顯順

　　紅土創(chuàng)新基金宏觀策略研究員 侯世霞

　　這些投研人士認為，新“國九條”和“并購六條”等支持上市公司并購重組的政策紅利激發(fā)了并購重組市場的活力，同時并購重組給市場注入了新的投資思路和想象空間，未來那些基本面強勁、并購標的質地優(yōu)良的公司有望獲得市場更持續(xù)的認可。

　　政策支持與市場化導向相結合

　　促進并購重組市場活躍

　　中國基金報記者：A股市場正在進入新一輪并購重組周期。您如何看待今年以來并購重組市場的整體趨勢和特點？

　　鄧海清：今年以來并購重組市場呈現(xiàn)出以下整體趨勢和特點：一是市場需求和政策鼓勵的共振。新“國九條”和“并購六條”等支持上市公司并購重組的政策紅利激發(fā)了并購重組市場的活力。二是地方國資頻頻出手。隨著國資國企改革的深入，地方國資在資本市場的活躍度持續(xù)提高，通過收購上市公司與招商引資相結合，塑造有競爭力的區(qū)域優(yōu)勢產業(yè)，實現(xiàn)強鏈補鏈。三是在高質量發(fā)展和發(fā)展新質生產力的大背景下，傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)正借助資本市場推動自身的轉型升級。

　　劉疆：并購重組市場進入到活躍狀態(tài)。在IPO放緩后，支持并購重組的舉措在密集推出，2023年全面修訂了《上市公司資產重組管理辦法》，2024年2月舉辦并購重組座談會，9月發(fā)布《關于上市公司并購重組市場改革的意見》，彰顯了大力支持并購重組的態(tài)度。

　　從各種案例來看展現(xiàn)的主要特點有：一是進度明顯加快，審批效率提升，停牌時間縮短；二是并購資產或偏向于新質生產力方向；三是形式多樣。

　　陳顯順：本輪并購重組在政策鼓勵下熱度回升，特點在于鼓勵和加強監(jiān)管并行。

　　今年以來多部門發(fā)文支持并購重組，新一輪并購重組周期正在開啟。今年以來，近200家上市公司披露重大重組事件，同比翻倍。

　　本次對于重組并購的鼓勵和加強監(jiān)管并行。一方面，強調聚焦主業(yè)，支持上市公司之間吸收合并，引導頭部企業(yè)對產業(yè)鏈公司進行整合。但同時也明確針對“殼資源”進行限制，加大對“借殼上市”的監(jiān)管力度，推動并購重組市場“追本溯源”。

　　通過結構性支持，既激活市場活力，又確保并購活動的質量和穩(wěn)健性，實現(xiàn)資本市場健康可持續(xù)發(fā)展。

　　劉力：政策的大力推動或是并購重組市場熱度上升的重要因素。第一，本輪并購重組在方向上更加注重“硬科技”領域、更加關注新質生產力。第二，政策導向與市場化交易相結合，監(jiān)管層不斷完善保障和支持措施，促進了并購重組市場的活力和效率。第三，并購重組模式的創(chuàng)新，主要體現(xiàn)在支持跨界并購，如“并購六條”明確支持開展基于轉型升級等目標的跨行業(yè)并購。

　　唐雷：自去年7月IPO放緩后，未上市企業(yè)更加積極地尋求并購重組，從而實現(xiàn)資本退出。同時，上市公司也熱衷于收購優(yōu)質資產來增強競爭力或探索新增長點，顯示出并購重組的市場需求。

　　在這一背景下，監(jiān)管也積極響應市場需求，高效率地相繼推出包括“科八條”“并購六條”在內的一系列政策文件，這些文件不僅提供了更多交易工具，還切實打通了阻礙并購重組進程的制度堵點。因此，原本零星的并購重組案例逐漸匯聚并形成一股并購熱潮，特別是在以科創(chuàng)板為代表的“硬科技”領域，并購重組最為活躍。

　　侯世霞：為活躍資本市場、提振投資者信心，近兩年來宏觀政策在重組監(jiān)管、審核流程、科技公司估值包容性等方面逐步放寬。今年以來的并購重組，具有快捷和傾向于支持產業(yè)升級的特點。支持合理跨行業(yè)并購，建立重組簡易審核程序，激發(fā)了市場活力，也推動更多高質量的并購重組交易。

　　提升資源配置效率、推動產業(yè)升級

　　并購重組多方面優(yōu)化資本市場生態(tài)

　　中國基金報記者：在您看來，并購重組對中國資本市場發(fā)展帶來哪些積極作用和影響？

　　陳顯順：一是提升資源配置效率，促進資本市場高質量發(fā)展。并購重組能有效提升資源配置效率、推動產業(yè)鏈升級和產能出清，尤其是在科技創(chuàng)新領域和央國企的資源整合上發(fā)揮重要作用。

　　二是當前IPO節(jié)奏放緩的背景下，并購重組能夠發(fā)揮投融資功能，將成為資本退出的重要渠道。企業(yè)也可以通過并購重組實現(xiàn)間接上市，進一步增強資本市場的活躍度。

　　鄧海清：第一，優(yōu)化中國資本市場的整體生態(tài)，抑制炒概念和炒市值，優(yōu)化上市公司行業(yè)結構，提升上市公司質量和資本市場的活躍度；第二，支持經濟轉型升級、實現(xiàn)高質量發(fā)展；第三，為優(yōu)秀企業(yè)快速擴張和提升競爭力提供了新的重要手段，提高企業(yè)經營效率和持續(xù)盈利能力。

　　唐雷：首先，通過收購優(yōu)質資產、剝離置出低效資產，存量上市公司的基本面有望得到顯著改善。相較加大退市力度，并購重組是一種更加溫和的提升存量上市公司質量的路徑。

　　其次，相比于獨立IPO，通過并購重組可以實現(xiàn)產業(yè)資源的整合，進而在各個行業(yè)內培育出龍頭領軍企業(yè)和產業(yè)鏈的鏈長，這種方式不僅能促進行業(yè)技術進步，還能減少無效內卷。

　　最后，通過并購獲取的核心技術、專業(yè)團隊、渠道資源可以幫助上市公司補齊基本面短板，提升其在市場中的長期競爭力。

　　劉力：縱觀歷次政策周期，寬松的并購重組政策對股市或有一定的提振作用，因為企業(yè)或可借助外延式擴張?zhí)崴侔l(fā)展、行業(yè)能借助集中度提升優(yōu)化競爭格局。

　　從企業(yè)外延式增長來看，一方面，并購重組是上市公司進一步轉型升級、尋求第二增長曲線的重要方式。另一方面，龍頭企業(yè)作為并購重組市場的主力軍，有望通過并購整合向平臺化方向發(fā)展，從而強化行業(yè)地位。從行業(yè)提升集中度來看，并購重組或可以改善市場秩序、促進產業(yè)轉型升級。

　　劉疆：并購重組的積極作用和影響非常明顯：一、作為資本市場的重要工具，可以起到提升資源配置效率、推動產業(yè)升級和格局優(yōu)化、促進股權市場和上市公司發(fā)展的作用；二、作為IPO的重要替代和補充，運作效率高，有助于優(yōu)化一二級的聯(lián)動，幫助資本和企業(yè)實現(xiàn)更好的融合互促。

　　侯世霞：當前政策周期下，并購重組作為資本市場的重要工具，具有提升資源配置效率、推動產業(yè)升級和產能出清、優(yōu)化市值管理和促進股權財政發(fā)展的重要意義。其一，通過并購重組，企業(yè)能夠優(yōu)化經營效率、整合優(yōu)質資產，推動產業(yè)鏈升級。其二，一級市場股權投資項目不能IPO時，企業(yè)可通過并購重組間接實現(xiàn)上市目標，進一步增強了資本市場的活力和適應性。

　　未來A股市場并購重組仍將繼續(xù)活躍

　　中國基金報記者：近期，市場進入震蕩整理，但A股并購重組概念股卻掀起漲停潮，其中不乏翻倍牛股。如何看待并購重組概念這波行情？是題材炒作還是基本面支持？未來漲勢是否可持續(xù)？

　　劉疆：并購重組給市場注入了新的投資思路和想象空間，市場給予正面回應是合乎邏輯的。前期在樂觀情緒的驅動下，具備并購重組概念的公司可能呈現(xiàn)普漲的景象；在這個階段之后，基本面會占據主導因素，投資者對投資價值甄別會更加審慎，那些基本面強勁、并購標的質地優(yōu)良的公司有望獲得市場更持續(xù)的認可。

　　陳顯順：首先，這是市場對于本輪始于政策轉向驅動行情的延展，經歷國慶前后指數(shù)的beta行情后，市場繼續(xù)沿政策指引方向尋找結構性機會，多部門發(fā)文支持并購重組的背景下，并購重組方向成為市場共識的方向。

　　其次，本輪重組概念行情或不能單一歸因于題材炒作，同時也伴隨并購重組標的基本面改善預期。往后看，脫離基本面、僅是題材炒作的并購重組概念可能很難持續(xù)，但真正通過并購重組實現(xiàn)企業(yè)經營質量改善、效率提升的公司值得重點關注。

　　鄧海清：這波并購重組概念行情，既有政策支持的因素，也符合中國經濟長期發(fā)展的需要。隨著中國經濟步入高質量發(fā)展階段，發(fā)展新質生產力迫在眉睫，傳統(tǒng)產業(yè)需要借助并購重組實現(xiàn)轉型升級，高科技行業(yè)需要借助并購重組做大做強。新“國九條”和“并購六條”等支持上市公司并購重組的政策為并購重組創(chuàng)造了更好的市場環(huán)境?？梢灶A見，未來A股市場并購重組仍將繼續(xù)活躍，并涌現(xiàn)出一批優(yōu)質企業(yè)。

　　侯世霞：上市公司通過并購重組實現(xiàn)產業(yè)整合或多元化戰(zhàn)略，有望提高資產質量、提升經營效率、提升估值空間，從而提高投資價值，這是并購重組的價值根本。在每一輪行情中，總是基本面和題材共振上漲的結果，基本面提供盈利的增長，題材炒作提升估值，二者不能完全分割看待。隨著并購重組政策支持力度加大，參與并購重組的上市公司數(shù)量有望逐漸增多，真正有價值的并購行為也會不斷涌現(xiàn)，行情是可以持續(xù)的。

　　唐雷：值得關注的是很多并購案例背后的含金量。部分上市公司通過“小并大”，買入優(yōu)質“硬科技”，這確實在很大程度上提高了它們的投資價值。因此，并購本身是否構成利好，以及多大程度的利好，都需要具體分析。

　　劉力：短期來看，并購重組概念比較火，我們會更關注并購重組能夠真正有效改善基本面的上市公司，例如轉向發(fā)展新質生產力、并購“硬科技”資產，從而打開第二增長曲線的企業(yè)；以及以并購重組化解產業(yè)過剩、行業(yè)競爭格局持續(xù)優(yōu)化的龍頭企業(yè)。此外，在央企“三個集中”和強化市值管理考核的背景下，我們認為央企并購重組的機會也值得關注。

　　新質生產力

　　或將成為并購重組的焦點

　　中國基金報記者：哪些行業(yè)或領域將成為并購重組的熱點？其中，有哪些投資機會值得挖掘？

　　劉力：本輪并購重組，政策引導的重點方向既包括支持新質生產力企業(yè)的縱向整合，也包括支持傳統(tǒng)行業(yè)的橫向并購。其中“硬科技”并購重組尤為活躍，“科創(chuàng)板八條”和“并購六條”先后出臺，進一步引導資源要素向新質生產力方向集聚，鼓勵符合條件的上市公司通過并購重組做大做強。

　　唐雷：“硬科技”無疑是并購重組最為活躍的領域，這不僅涵蓋了科技龍頭企業(yè)收購一級市場的優(yōu)質項目，也包括傳統(tǒng)行業(yè)龍頭對科技資產的跨界并購，后者最近已經得到監(jiān)管的明確支持。落實到投資層面，投資者可以關注賽道具有稀缺性、技術具有領先性的優(yōu)質科技企業(yè)。我們重點關注人工智能、半導體等相關科技領域，我們判斷科技行業(yè)在人工智能的帶動下將進入新一輪創(chuàng)新周期。行業(yè)在自身快速增長的同時，企業(yè)外延式的增長也有助于行業(yè)的高速發(fā)展。

　　鄧海清：從政策導向看，支持并購重組的目的是服務于實體經濟高質量發(fā)展，因此監(jiān)管將支持資本市場的資源向產業(yè)升級和發(fā)展新質生產力的方向集聚。符合中國經濟高質量發(fā)展的趨勢、契合新質生產力發(fā)展要求的投資方向和機會將成為并購重組的熱點。

　　劉疆：金融地產、科技和高端制造為代表的新質生產力等行業(yè)或將成為并購重組的熱點。投資機會主要體現(xiàn)在：一是具有明顯規(guī)模效應，重組后實力顯著增強的公司；二是重組協(xié)同效應強，比如對產業(yè)鏈關鍵上下游進行整合的公司；三是并購標的質地突出，特別是細分冠軍、“卡脖子”環(huán)節(jié)專精特新公司等資產的投資價值易被市場關注和挖掘。

　　侯世霞：展望后市，三個方向的并購重組投資仍較為值得關注：

　　第一，國企改革背景下，一些傳統(tǒng)行業(yè)央企可能通過并購重組快速切入新興產業(yè)，或整合現(xiàn)有資源提升競爭力，實現(xiàn)轉型升級，拓展新業(yè)務、提升技術水平。

　　第二，半導體、人工智能、新能源等領域的優(yōu)質企業(yè)將通過并購重組實現(xiàn)快速上市。并購重組可能成為科技公司實現(xiàn)跨越式發(fā)展的重要途徑，為投資者帶來新的投資機會。

　　第三，并購重組是化解當前產能過剩的方式，制造龍頭公司有望借機整合行業(yè)資源、擴大市場份額，鞏固市場地位。

　　陳顯順：投資機會關注新質生產力、行業(yè)集中度提升與央國企。

　　第一，經濟高質量深入發(fā)展階段，跨行業(yè)并購能夠引導更多資源要素向新質生產力方向聚集。

　　第二，為化解我國部分行業(yè)存在的產能過剩問題，本輪更傾向于采用產能置換、并購重組等市場化途徑，從而為制造業(yè)龍頭企業(yè)提供了整合行業(yè)資源、擴大市場份額的機會。

　　第三，2023年開始的新一輪國企改革中，布局優(yōu)化與結構調整是重點任務之一，支持鼓勵國央企并購重組或為長期方向。

　　并購重組呈現(xiàn)新特點

　　圍繞新質生產力有望成主流

　　中國基金報記者：您認為，未來并購重組市場將如何發(fā)展？并購重組中可能出現(xiàn)哪些新趨勢或新模式？

　　唐雷：當前并購重組市場的一個趨勢是支付工具多元化。隨著“科八條”“并購六條”等政策出臺，引入了包括定向可轉債、股份分期支付等在內多種新型支付工具，為并購雙方提供了更為靈活的博弈工具，而且允許差異化的定價策略，對于促成并購重組交易具有重大影響。

　　劉疆：并購重組呈現(xiàn)出一些新的特點：一是收購對價方式創(chuàng)新，比如支持上市公司分期發(fā)行股份和可轉債等支付工具、分期支付交易對價、分期配套融資等；二是對重組估值、業(yè)績承諾、同業(yè)競爭和關聯(lián)交易等事項進一步提高包容度，方便收購方以更開放的模式、更公允的定價吸收優(yōu)質資產。

　　鄧海清：未來并購重組市場可能出現(xiàn)以下新趨勢：市場生態(tài)更加完善，炒殼、炒估值等亂象減少；產業(yè)整合和資源優(yōu)化進一步加強。大市值或行業(yè)細分龍頭上市公司并購重組行為可能增多，實現(xiàn)強鏈補鏈，提升產業(yè)協(xié)同和資源整合能力，從而增強市場競爭力；圍繞新質生產力的并購重組有望成為主流。

　　陳顯順：隨著資本市場進一步成熟和政策逐步落地，未來并購重組將進一步推動中國企業(yè)在全球范圍內的競爭力提升。資本市場的繁榮并非短期現(xiàn)象，而是長期的戰(zhàn)略布局。預計在未來一段時間內，上市公司將繼續(xù)在國家政策指引下推進行業(yè)整合，并通過多元化的并購形式，提升企業(yè)抗風險能力和創(chuàng)新能力。

　　劉力：預計未來并購重組市場在政策支持下或將持續(xù)活躍，科技行業(yè)的并購活動可能成為常態(tài)，央國企重組以及跨行業(yè)并購或將變得更加頻繁。

　　侯世霞：隨著政策的鼓勵和法治的完善，未來并購重組市場的活躍度和合規(guī)性，會大幅提升。結合我們國家經濟發(fā)展的現(xiàn)狀，未來伴隨我們的企業(yè)出海和資本出海，可能會有越來越多的跨境并購重組出現(xiàn)。同時，隨著AI發(fā)展，未來并購的內容，也許不限于實物資產，數(shù)據資產和虛擬資產也可以被定價和并購。

　　并購重組需防范多類風險

　　中國基金報記者：在并購重組推進的過程中也可能引發(fā)各類風險。具體有哪些風險和不確定性需要關注？

　　陳顯順：第一，注重并購重組對中長期基本面的影響。雖然政策暖流促使A股重大資產重組案例增多，單純?yōu)榱斯蓛r訴求的并購重組也可能隨之增加，甚至可能對基本面產生副作用。

　　第二，并購重組后，雙方仍然存在協(xié)同整合問題，生產經營方式存在差異、企業(yè)內部組織架構等不同，也可能致使無法落實并購重組初期制定的盈利目標，進而引起商譽減值等風險。

　　侯世霞：并購重組涉及資產評估、定價、交易等多個環(huán)節(jié)，還有可能跨文化、跨國家進行。整個流程時間進度不可預知，且交易節(jié)點較多，不確定性較多。在具體投資中，二級市場有可能會過分樂觀，提前透支交易價值，投資者也容易在長時間的等待中，錯失其他投資機會。

　　鄧海清：從監(jiān)管層面看，要防范極少數(shù)企業(yè)借助并購重組炒概念、炒估值、違規(guī)信披、擾亂市場秩序。從企業(yè)層面看，進行并購重組除了要防范融資風險、市場風險，還要重視整合風險和跨界風險，避免企業(yè)因無序并購和盲目擴張背上包袱、失去原有的市場特色和核心競爭力。

　　劉疆：一是并購重組事項能否成功的不確定性風險；二是被并購資產與上市公司整合是否順利的不確定性風險；三是并購重組是否會導致上市公司股權結構、資金狀況、公司治理出現(xiàn)不利變動的風險。

　　劉力：并購重組在助力企業(yè)外延擴張的同時也需注意一些風險，比如，企業(yè)脫離主業(yè)導致的經營風險和監(jiān)管風險、過度融資與經營投機化的風險、并購競買方面臨收購標的經營不善導致商譽減值風險等。因此，監(jiān)管層在鼓勵上市公司規(guī)范、有效實施高質量并購重組的同時，也會引導上市公司樹立正確的發(fā)展觀和風險意識。

　　唐雷：首先，盲目跨界進入一個全新領域進行并購，可能會帶來顯著風險；其次，并購完成后的資產和團隊整合同樣充滿變數(shù)。此外，如果并購對價過高，可能會導致較大的商譽累積。一旦后續(xù)業(yè)績不達預期，可能會觸發(fā)商譽減值。