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　　來(lái)源：市值風(fēng)云?

　　線上渠道是關(guān)鍵。

　　牙齒敏感指牙齒在受到溫度（如冷、熱）、化學(xué)物質(zhì)（如酸、甜）、機(jī)械作用（如磨擦、咬硬物）等外界刺激時(shí)，所引起的短暫、尖銳酸痛癥狀，是較為常見(jiàn)的一類牙齒疾病。

　　近年來(lái)隨著國(guó)內(nèi)飲食結(jié)構(gòu)趨于復(fù)雜、刺激性食物消費(fèi)增加，牙齒敏感的患者群體也在不斷擴(kuò)大。

　　根據(jù)中國(guó)牙病防治基金會(huì)的調(diào)查，2021年牙齒敏感在成人、老年人、年輕人群體中的患病率分別為36.7%、49.3%、18.2%，較2008年分別提升7.0 pct、14.6 pct、4.4pct。

　　針對(duì)這類病癥，常見(jiàn)的治療方法有氟化物脫敏治療、激光治療、修復(fù)治療等，但正所謂治疾及其未篤、除患貴其未深，通過(guò)日?？谇蛔o(hù)理加以預(yù)防方為上策。

　　風(fēng)云君作為牙齒敏感的廣大病友之一，今天就帶大家一起來(lái)看一家與牙齒敏感防護(hù)與治療息息相關(guān)的公司。

　　30余年老品牌：“冷酸靈”牙膏

　　這家公司就是于2023年4月在深交所上市的登康口腔（001328.SZ）。

　　登康口腔作為曾經(jīng)重慶輕工“五朵金花”之一，是一家地道的老牌國(guó)資企業(yè)，前身是1964年經(jīng)輕工部批準(zhǔn)成立的西南地區(qū)第一家專業(yè)牙膏廠。

　　重慶市國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)作為實(shí)控人，截至2024年一季度末通過(guò)重慶輕紡控股（集團(tuán)）公司，實(shí)現(xiàn)58.93%的間接控股。

　　（來(lái)源：登康口腔公告）

　　登康口腔旗下上市于1987年的核心品牌“冷酸靈”想必大家都有所耳聞。

　　時(shí)至今日，登康口腔的業(yè)務(wù)范圍已拓展至整個(gè)口腔護(hù)理領(lǐng)域，涵蓋傳統(tǒng)牙膏、牙刷、電動(dòng)牙刷、沖牙器、漱口水、牙線、脫敏劑、口腔噴霧等產(chǎn)品。

　　公司也構(gòu)建了多層級(jí)的品牌矩陣，后續(xù)又推出了高端專業(yè)口腔護(hù)理品牌“醫(yī)研”、兒童口腔護(hù)理品牌“貝樂(lè)樂(lè)”、高端嬰童口腔護(hù)理品牌“萌芽”等。

　　不過(guò)以“冷酸靈”為代表的成人牙膏仍然是公司收入的主要來(lái)源，營(yíng)收貢獻(xiàn)常年在8成左右。

　　2023年該產(chǎn)品收入10.74億，占比78.1%，成人牙刷、兒童牙膏兩類產(chǎn)品也分別有11.3%、5.3%的占比。

　?。▉?lái)源：登康口腔公告，制圖：市值風(fēng)云APP）

　　此外我們也能夠看到，近年來(lái)登康口腔各產(chǎn)品線的收入均呈現(xiàn)出逐年增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，最終體現(xiàn)在業(yè)績(jī)上亦是如此。

　　2019-2023年間，登康口腔總營(yíng)收自9.44億增長(zhǎng)至13.76億，歸母凈利潤(rùn)自0.95億增長(zhǎng)至1.41億，CAGR分別為9.9%、10.4%。

　?。▉?lái)源：Choice終端，制圖：市值風(fēng)云APP）

　　線下渠道國(guó)內(nèi)排第4，線上仍缺乏存在感

　　穩(wěn)定的業(yè)績(jī)?cè)谝欢ǔ潭壬吓c牙膏產(chǎn)品的必選消費(fèi)屬性相關(guān)。

　　在當(dāng)今社會(huì)，口腔清潔已是日常生活中必不可少的一環(huán)。盡管近年來(lái)各類口腔護(hù)理新產(chǎn)品層出不窮，但登康口腔根據(jù)招股書(shū)中的數(shù)據(jù)，牙膏、牙刷兩類傳統(tǒng)產(chǎn)品合計(jì)仍能占據(jù)9成以上的市場(chǎng)。

　　（來(lái)源：登康口腔招股書(shū)）

　　根據(jù)國(guó)家衛(wèi)健委發(fā)布的《健康口腔行動(dòng)方案（2019—2025年）》，2020年國(guó)內(nèi)成人每天2次刷牙率約為40%，較2016年提升約4pct，且預(yù)計(jì)至2025年將達(dá)到45%。

　　而在價(jià)格方面，全國(guó)36城120克普通牙膏每盒銷(xiāo)售均價(jià)自2020年的10.56元增長(zhǎng)至2023年的11.80元，三年內(nèi)上浮11.7%，這一數(shù)字也是高于國(guó)內(nèi)同期約3.3%的城市CPI累計(jì)同比。

　　（來(lái)源：國(guó)家發(fā)改委，制圖：市值風(fēng)云APP）

　　目前國(guó)內(nèi)牙膏市場(chǎng)的線下渠道中，市占率超過(guò)5%以上的公司有6家，其中云南白藥（000538.SZ）和好來(lái)化工兩家公司的優(yōu)勢(shì)較為明顯，2023年分別占24.6%、18.6%。

　　登康口腔則以8.0%的市占率位居行業(yè)第四，且2021-2023年間其市占率自6.8%上行至8.0%，1.2%的提升幅度在同期內(nèi)6家公司中排在第一。

　　此外可以看到的是，在行業(yè)前6中，云南白藥、冷酸靈以及薇美姿旗下的“舒客”三大國(guó)產(chǎn)品牌的市占率在近年內(nèi)均有不同程度的提升。

　　而形成鮮明對(duì)比的是，像中外合資品牌好來(lái)、外資品牌高露潔（CL.N），同期內(nèi)市占率均有不同程度的下滑。

　　牙膏線下消費(fèi)選擇趨于國(guó)產(chǎn)化，對(duì)老牌國(guó)貨登康口腔來(lái)講無(wú)疑是利好。

　?。▉?lái)源：尼爾森零售研究數(shù)據(jù)，制表：市值風(fēng)云APP）

　　此外，產(chǎn)品銷(xiāo)售向線上渠道的轉(zhuǎn)移也是近年來(lái)國(guó)內(nèi)口腔護(hù)理行業(yè)內(nèi)的明顯趨勢(shì)。

　　以大型連鎖超市為代表的線下渠道曾是牙膏銷(xiāo)售的主要場(chǎng)景，不過(guò)在2017-2023年間國(guó)內(nèi)口腔護(hù)理產(chǎn)品線下銷(xiāo)售占比自73%下滑至57%，取而代之的自然是線上渠道，2023年銷(xiāo)售占比已達(dá)44%，且其中42%來(lái)自電商平臺(tái)。

　?。▉?lái)源：歐睿國(guó)際，制圖：市值風(fēng)云APP）

　　作為有30余年線下經(jīng)驗(yàn)的大賣(mài)品，近年來(lái)登康口腔對(duì)線上渠道的布局也沒(méi)有落下。

　　據(jù)招股書(shū)披露：2019-2021年間其電商推廣費(fèi)用金額自355萬(wàn)提升至2，289萬(wàn)，目標(biāo)電商平臺(tái)也自天貓、京東逐漸推廣至抖音、快手、拼多多等。

　　總投資3.77億的IPO項(xiàng)目“全渠道營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)升級(jí)及品牌推廣建設(shè)”，主要目的之一便是補(bǔ)齊線上短板、實(shí)現(xiàn)全域全渠經(jīng)營(yíng)。

　?。▉?lái)源：登康口腔公告）

　　從業(yè)績(jī)看，銷(xiāo)售端的投入也取得了回報(bào)，登康口腔來(lái)自電商渠道的收入規(guī)模持續(xù)放量，2019-2023年間自0.57億持續(xù)增長(zhǎng)至3.16億，貢獻(xiàn)了期間公司總營(yíng)收的大多數(shù)增量。

　?。▉?lái)源：登康口腔公告，制圖：市值風(fēng)云APP）

　　但是，相較于門(mén)檻相對(duì)更高、競(jìng)爭(zhēng)格局趨于穩(wěn)定的線下渠道，方興未艾的線上渠道中，競(jìng)爭(zhēng)無(wú)疑要更為激烈。

　　各大電商平臺(tái)中的參與者繁多，除了線下渠道中的各大頭部品牌外，還多了諸如口腔鯊魚(yú)、敬修堂、海洋之風(fēng)等新銳國(guó)產(chǎn)品牌。

　　至2023年業(yè)內(nèi)仍未出現(xiàn)市占率超過(guò)10%的品牌，60%的線上CR10較70%的線下CR6低出了10個(gè)百分點(diǎn)。

　　（來(lái)源：久謙數(shù)據(jù)，制圖：市值風(fēng)云APP）

　　根據(jù)久謙數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)，2023年冷酸靈在電商全平臺(tái)中以3%的市占率排在業(yè)內(nèi)第9，業(yè)內(nèi)地位要明顯遜于傳統(tǒng)的線下渠道。

　　如何應(yīng)對(duì)線上渠道內(nèi)的激烈競(jìng)爭(zhēng)，將會(huì)是登康口腔未來(lái)面臨的一大挑戰(zhàn)。

　　主打差異化，產(chǎn)品迭代迅速

　　國(guó)內(nèi)牙膏行業(yè)經(jīng)過(guò)數(shù)十年發(fā)展，在產(chǎn)品功效方面早已發(fā)生分化，各大頭部品牌均已培育出屬于自己的差異化優(yōu)勢(shì)。

　　例如佳潔士、高露潔等外資品牌在90年代進(jìn)入中國(guó)時(shí)，便大力推廣 “美白”的產(chǎn)品形象并延續(xù)至今。

　　中外合資的好來(lái)走的也是“美白”這條賽道，此外還附帶了清新口氣的元素。

　　云南白藥進(jìn)入行業(yè)較晚，2005年方才推出第一款牙膏產(chǎn)品，但憑借著的獨(dú)特的護(hù)齦止血功效，后來(lái)居上做到了行業(yè)第一，且至今在這一細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)難覓對(duì)手。

　　登康口腔的差異化優(yōu)勢(shì)則在于引言中提到的防治牙齒敏感，冷酸靈品牌在這一領(lǐng)域內(nèi)的市場(chǎng)份額常年在60%左右，且近兩年內(nèi)還在持續(xù)提升。

　?。▉?lái)源：尼爾森零售研究數(shù)據(jù)，制圖：市值風(fēng)云APP）

　　而主打抗敏感牙膏的同行中，能打的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也只有國(guó)際醫(yī)藥巨頭葛蘭素史克（GSK.N）旗下的品牌“舒適達(dá)”，2021年市占率約26.1%，這樣看登康口腔的絕對(duì)龍頭地位相當(dāng)穩(wěn)固。

　　2023年抗敏感類牙膏在牙膏市場(chǎng)總體中的份額約11.7%，是第三大功效品類，不過(guò)相較于排在前兩位的牙齦護(hù)理類、美白類的份額還有較大差距，這也變相解釋了牙膏行業(yè)當(dāng)前的競(jìng)爭(zhēng)格局。

　?。▉?lái)源：尼爾森零售研究數(shù)據(jù)，制圖：市值風(fēng)云APP）

　　不過(guò)相較于2017年9.6%的占比，近年來(lái)抗敏感類的份額有明顯提升。隨著牙齒敏感患者數(shù)量的增長(zhǎng)，這類功效愈發(fā)受到消費(fèi)者青睞。

　?。▉?lái)源：尼爾森零售研究數(shù)據(jù)，制圖：市值風(fēng)云APP）

　　目前登康口腔在牙齒抗敏領(lǐng)域已實(shí)現(xiàn)1.0鍶鹽抗敏、2.0雙重抗敏、3.0生物礦化抗敏三代技術(shù)積累，截至2023年末已取得國(guó)內(nèi)授權(quán)專利230 余項(xiàng)、發(fā)明專利20余項(xiàng)。

　　這也要得益于其研發(fā)能力。

　　在競(jìng)品舒適達(dá)打著“抗敏專家”進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)后，2009年登康口腔也相應(yīng)建立了行業(yè)內(nèi)首家抗牙齒敏感研究中心，如今旗下已擁有國(guó)家級(jí)工業(yè)設(shè)計(jì)中心、國(guó)家級(jí)博士后科研工作站、CNAS 國(guó)家認(rèn)可實(shí)驗(yàn)室等創(chuàng)新平臺(tái)。

　　近年來(lái)登康口腔的研發(fā)費(fèi)用率水平均維持在3.1%左右，這一數(shù)字雖然不高，但在快消品行業(yè)中已經(jīng)算是優(yōu)秀，且明顯高于A股中的兩家牙膏同行云南白藥、兩面針（600249.SH）。

　?。▉?lái)源：市值風(fēng)云APP）

　　相較于其他牙膏頭部品牌，近年來(lái)登康口腔在產(chǎn)品更新迭代方面也是更為積極，據(jù)長(zhǎng)江證券統(tǒng)計(jì)2021至2024年6月期間共發(fā)布過(guò)8款新品，2023年新品已能夠貢獻(xiàn)收入3.03億，約占總營(yíng)收的20%。

　　可以看到在產(chǎn)品策略方面，登康口腔在大力推廣醫(yī)研平臺(tái)、專研平臺(tái)等高端抗敏感品類的同時(shí)，也在不斷融入清新、美白、修護(hù)等其他元素。

　　在上市之前，登康口腔的綜合毛利率水平維持在42%左右，而在2023年提升至44.1%，2024年一季度更是有48.4%的水平。

　?。▉?lái)源：Choice終端，制圖：市值風(fēng)云APP）

　　根據(jù)登康口腔在業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)中的披露，其毛利率的提升正是來(lái)自產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。

　　（來(lái)源：登康口腔公告）

　　盈利能力穩(wěn)定，賬上現(xiàn)金豐厚

　　2023年以來(lái)，公司毛利率的提升和銷(xiāo)售費(fèi)用率上行同步，因此自2021年起凈利率一直維持在10.3%左右的水平。

　　快消品作為典型的toC行業(yè)，在銷(xiāo)售端需要進(jìn)行高額投入也是商業(yè)模式的一大痛點(diǎn)，尤其是在新興的線上渠道內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)激烈的情況下。

　?。▉?lái)源：Choice終端，制圖：市值風(fēng)云APP）

　　若以凈資產(chǎn)收益率的維度衡量盈利能力，2023年IPO后，ROE降至12.0%，略高于同行云南白藥的10.5%。

　　截至8月16日收盤(pán)，公司PB為3.06倍。

　?。▉?lái)源：Choice終端，制圖：市值風(fēng)云APP）

　　登康口腔IPO計(jì)劃募資規(guī)模為6.6億，實(shí)際8.9億，截至2023年末僅用了2.15億，因此賬面留有貨幣性資產(chǎn)13.28億，在總資產(chǎn)中占比高達(dá)71.1%。

　　手握大把現(xiàn)金，上市之后登康口腔的分紅也是十分大方，2022、2023兩年間分紅率分別為76.7%、79.2%。