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　　出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　作者：IPO再融資組/鄭權(quán)

　　截至10月15日，A股IPO排隊(duì)的企業(yè)中，共有31家公司的預(yù)計(jì)募資額超過(guò)了20億元，21家企業(yè)的募資額超過(guò)30億元，11家企業(yè)預(yù)計(jì)募資額超過(guò)50億元，2家超過(guò)100億元。

　　擬募資50億元擴(kuò)張光伏產(chǎn)能的美科股份，正在卷入“死亡賽道”。今年上半年，美科股份的大多數(shù)同行可比公司陷入數(shù)十億元的虧損，不少上下游大客戶(hù)供應(yīng)商也出現(xiàn)巨額虧損，美科股份今年上半年也可能出現(xiàn)巨額虧損或出現(xiàn)業(yè)績(jī)大幅下降，是否觸及上市紅線存疑。此外，公司持續(xù)盈利能力受通威股份等大客戶(hù)兼供應(yīng)商的影響較大。

　　美科股份50億元的融資盛宴，也離不開(kāi)資本運(yùn)作下的估值大幅提升，背后還隱現(xiàn)“光伏教父”施正榮的身影。歷史上，美科股份控股股東環(huán)太開(kāi)發(fā)、實(shí)控人王祿寶、吳美蓉夫婦，與施正榮的關(guān)系十分緊密且牽涉利益較多，美科股份此次50億元融資的的真正操盤(pán)值得思考，尤其是施正榮控制的亞洲硅業(yè)在2022年5月IPO失敗后，美科股份2022年6月就遞交了招股書(shū)申請(qǐng)。

　　同行可比公司大多虧損 美科股份或難獨(dú)善其身

　　招股書(shū)顯示，美科股份是光伏產(chǎn)業(yè)鏈上游硅棒/硅錠及硅片環(huán)節(jié)專(zhuān)業(yè)化制造商，目前主要從事單晶硅片、單晶硅棒的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售以及單晶硅片受托加工服務(wù)。

　　2021-2023年，美科股份分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入36.12億元、129億元、125.52億元，同比分別增長(zhǎng)316.57%、257.1%、 -2.7%；分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.01億元、9.88億元、10.65億元，同比分別增長(zhǎng)678.06%、392.63%、7.82%。

　　盡管營(yíng)收和凈利潤(rùn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，但光伏行業(yè)的周期性也會(huì)令企業(yè)業(yè)績(jī)大起大落，甚至巨額虧損。

　　今年上半年，美科股份招股書(shū)認(rèn)定的6家可比同行公司，有5家今年上半年的虧損額超過(guò)了10億元。隆基綠能、TCL中環(huán)、雙良節(jié)能、弘元綠能、京運(yùn)通今年上半年的歸母凈利潤(rùn)分別為-52.43億元、-30.64億元、-12.57億元、-11.57億元、-10.85億元，皆嚴(yán)重虧損。

　　那美科股份能否獨(dú)善其身？答案或是否定的，因?yàn)槊揽乒煞莸亩嗉掖罂蛻?hù)也都面臨巨額虧損，整個(gè)光伏行業(yè)今年上半年都遭遇重挫。

　　招股書(shū)顯示，美科股份2023年度前五大客戶(hù)分別是通威股份、愛(ài)旭股份、正泰集團(tuán)、潤(rùn)陽(yáng)股份、中潤(rùn)光能，前五大客戶(hù)收入占比75.51%。今年上半年，通威股份虧損31.29億元，愛(ài)旭股份虧損17.45億元，另外三家公司沒(méi)有上市故沒(méi)有公開(kāi)數(shù)據(jù)。不過(guò)，獲得注冊(cè)批文的潤(rùn)陽(yáng)股份，最終還是沒(méi)有發(fā)行股票，IPO宣告折戟。

　　美科股份的下游大客戶(hù)都很難避免巨虧，大多數(shù)同行可比公司也是巨虧，即便美科股份今年上半年能避免巨虧，也很難避免凈利潤(rùn)大幅下降。而凈利潤(rùn)大幅下降，也是美科股份IPO路上的重大障礙。

　　持續(xù)盈利能力受制于通威等大客戶(hù) ?

　　招股書(shū)顯示，美科股份對(duì)前五大客戶(hù)和前五大供應(yīng)商都比較依賴(lài)。2021-2023年，公司來(lái)自前五大客戶(hù)的銷(xiāo)售收入占營(yíng)業(yè)收入比重分別為70.47%、70.41%和75.51%，前五大供應(yīng)商的采購(gòu)金額占經(jīng)營(yíng)性采購(gòu)總額比重分別為66.07%、74.51%和48.61%。

　　尤其值得關(guān)注的是，美科股份還有多家大客戶(hù)和供應(yīng)商重疊。比如公司2022年度、2023年度第一大客戶(hù)通威股份，還是公司2021-2023年度的第一大供應(yīng)商，且銷(xiāo)售、采購(gòu)比例較高。

　　2021-2023年，美科股份對(duì)通威股份的銷(xiāo)售額分別為4.01億元、38.48億元和29.49億元，占比分別為11.10%、29.83%和23.5%，銷(xiāo)售內(nèi)容為單晶硅片、單晶方棒的受托加工等、2021-2023年，采購(gòu)額分別為13.15億元、49.11億元和17.87億元，占比分別為34.04%、46.63%和17.78%，采購(gòu)內(nèi)容多晶硅料。

　　通威股份在光伏新能源業(yè)務(wù)板塊以多晶硅料、太陽(yáng)能電池及組件的研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售為主，是光伏一體化企業(yè)。美科股份表示，由于通威股份拉棒和切片環(huán)節(jié)存在產(chǎn)能缺口，通威股份向公司采購(gòu)硅片或受托加工服務(wù)。

　　從數(shù)據(jù)上可以看出，美科股份從通威股份采購(gòu)的金額變化與對(duì)通威股份的銷(xiāo)售變化趨勢(shì)是一致的，因此美科股份對(duì)通威股份的銷(xiāo)售額有相當(dāng)大的比例在本質(zhì)上應(yīng)屬于“委外加工”，公司經(jīng)營(yíng)的獨(dú)立性還有待加強(qiáng)。

　　通威股份2024年9月13日在投資者互動(dòng)平臺(tái)表示，公司已形成高純晶硅年產(chǎn)能超過(guò)65萬(wàn)噸，太陽(yáng)能電池年產(chǎn)能95GW，組件年產(chǎn)能75GW，截至6月底公司已累計(jì)建成54座光伏電站，實(shí)現(xiàn)并網(wǎng)裝機(jī)規(guī)模4.39GW。根據(jù)公司產(chǎn)能規(guī)劃，預(yù)計(jì)2024-2026年，公司高純晶硅產(chǎn)能將達(dá)到80-100萬(wàn)噸，太陽(yáng)能電池產(chǎn)能達(dá)到130-150GW，組件產(chǎn)能達(dá)到80-100GW，

　　而在2022 年末，通威股份多晶硅料年產(chǎn)能為27.3萬(wàn)噸，拉棒環(huán)節(jié)投產(chǎn)15GW、切片環(huán)節(jié)投產(chǎn)15GW，電池片產(chǎn)能達(dá)70GW、組件環(huán)節(jié)產(chǎn)能達(dá)14GW。

　　從數(shù)據(jù)上看，通威股份的各項(xiàng)業(yè)務(wù)的產(chǎn)能都在“大躍進(jìn)”，當(dāng)不存在產(chǎn)能缺口時(shí)，美科股份對(duì)通威股份的收入或?qū)⒋蠓陆担?023年的下降23%便是很好的一個(gè)證明。2023年，當(dāng)對(duì)通威股份的收入下降時(shí)，美科股份整體營(yíng)收也不再大幅增長(zhǎng)，同比下降%。

　　除了通威股份，天合光能、阿特斯等知名光伏企業(yè)也同為美科股份的大客戶(hù)兼供應(yīng)商。在光伏企業(yè)都在擴(kuò)張自有產(chǎn)能的時(shí)候，美科股份提供“代工”的價(jià)值所剩幾何？

　　50億元融資資本盛宴背后隱現(xiàn)施正榮身影

　　招股書(shū)顯示，美科股份計(jì)劃公開(kāi)發(fā)行股份數(shù)不超過(guò)14,591.0830萬(wàn)股（超額配售選擇權(quán)行使前），不超過(guò)16,779.7330萬(wàn)股（超額配售選擇權(quán)全額行使后），本次發(fā)行股份數(shù)量占發(fā)行后總股本的比例不超過(guò)25%，采用超額配售選擇權(quán)發(fā)行股票數(shù)量不超過(guò)首次公開(kāi)發(fā)行股票數(shù)量的15%。

　　此次IPO，美科股份計(jì)劃募資50億元，其中包頭美科硅能源有限公司三期 20GW單晶拉棒項(xiàng)目計(jì)劃投入40億元，另外10億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。根據(jù)美科股份發(fā)行股份數(shù)量及預(yù)計(jì)募資額推算，公司IPO的預(yù)估值約為200億元。

　　申報(bào)材料顯示，美科股份2021年7月外部股東入股后的投后估值為28.68億元，2021年12月外部股東投后估值為72.01億元，半年時(shí)間激增151%。2022年6月，美科股份遞交招股書(shū)時(shí)的IPO的預(yù)估值為200億元，半年時(shí)間估值又增加了128億元，增幅高達(dá)177%。

　　那是誰(shuí)在推高美科股份的估值？資料顯示，美科股份2021年的兩次增資共有四十家機(jī)構(gòu)、自然人入股，其中2021年12月的增資超過(guò)20家機(jī)構(gòu)突擊入股、抬高估值。

　　其中，2021年6月入股公司的機(jī)構(gòu)中，還包括大客戶(hù)正泰科技。正泰科技以10,464.5069萬(wàn)元的價(jià)格受讓環(huán)太開(kāi)發(fā)持有美科股份1,401.1424萬(wàn)元的出資額，以1,035.4931萬(wàn)元向美科股份增資了131.7147萬(wàn)元的出資額。本次發(fā)行前，正泰科技持有美科股份3.5%的股份。

　　有意思的是，正泰科技在入股美科股份后，對(duì)后者的交易額增加50倍。2020年和2021年，美科股份對(duì)正泰科技及其關(guān)聯(lián)方的收入分別為0.17億元、8.78億元，2021年同比增長(zhǎng)50多倍。正泰科技及其關(guān)聯(lián)方在2021年還成為美科股份第一大客戶(hù)，貢獻(xiàn)突出。

　　美科股份50億元的融資盛宴，還有“光伏教父”施正榮的身影。招股書(shū)顯示，美科股份的實(shí)際控制人為王祿寶、吳美蓉夫婦和王藝澄、卞曉晨夫婦，本次發(fā)行前實(shí)際控制人直接或間接控制的表決權(quán)比例為62.71%。其中，王藝澄系王祿寶先生與吳美蓉女士之子。

　　截至2023年12月31日，吳美蓉通過(guò)環(huán)太開(kāi)發(fā)間接持有公司26,685.22萬(wàn)股股份，占公司股本總額的60.96%，同時(shí)擔(dān)任公司董事；王祿寶通過(guò)嘉興智彗間接持有公司86.50萬(wàn)股股份，占公司股本總額的0.20%，并作為嘉興智彗的執(zhí)行事務(wù)合伙人控制公司0.80%表決權(quán)，同時(shí)擔(dān)任公司董事長(zhǎng)；王藝澄通過(guò)嘉興美昱間接持有公司86.50萬(wàn)股股份，占公司股本總額的0.20%，并作為嘉興美昱的執(zhí)行事務(wù)合伙人控制公司0.94%表決權(quán)，同時(shí)擔(dān)任公司法定代表人、董事兼總經(jīng)理；卞曉晨女士通過(guò)嘉興美昱間接持有公司50.88萬(wàn)股股份，占公司股本總額的0.12%，并擔(dān)任公司副總經(jīng)理。

　　從公司股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，美科股份似乎與施正榮沒(méi)有直接關(guān)系。但美科股份的間接控股股東德懿香港和照耀香港， 曾經(jīng)由輝煌硅科技投資（香港）有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“輝煌硅科技”）持有100%股權(quán)，而有媒體報(bào)道施正榮曾是輝煌硅科技的實(shí)控人。

　　目前，輝煌硅科技已經(jīng)不再控制德懿香港和照耀香港，也無(wú)法控制美科股份。即便沒(méi)有形式上股權(quán)的關(guān)聯(lián)，施正榮與美科股份實(shí)控人王祿寶、吳美蓉夫婦的關(guān)系甚密，施正榮是做服裝生意王祿寶在光伏行業(yè)的領(lǐng)路人。

　　據(jù)媒體報(bào)道，施正榮曾通過(guò)上文提到的輝煌硅科技控制著鎮(zhèn)江輝煌硅能源有限公司（輝煌硅能源），而輝煌硅能源也有美科股份實(shí)控人王祿寶的參股。2013年，輝煌硅能源、輝煌硅科技、亞洲硅業(yè)卷入施正榮通過(guò)等關(guān)聯(lián)企業(yè)抽空無(wú)錫尚德的丑聞。

　　據(jù)亞洲硅業(yè)招股書(shū)，2009年，輝煌硅能源被鎮(zhèn)江環(huán)太硅科技有限公司（現(xiàn)“環(huán)太開(kāi)發(fā)”）吸收合并后注銷(xiāo)。有媒體報(bào)道，合并后的環(huán)太開(kāi)發(fā)由施正榮控制大約65%的股份，剩下的股份由王祿寶以及無(wú)錫尚德?lián)碛小?/p>

　　環(huán)太開(kāi)發(fā)即美科股份的控股股東。2010年以后，施正榮逐漸從股權(quán)形式上退出環(huán)太開(kāi)發(fā)，不過(guò)美科股份與施正榮控制的亞洲硅業(yè)仍有實(shí)質(zhì)交易往來(lái)，亞洲硅業(yè)報(bào)告期內(nèi)一直是美科股份前五大供應(yīng)商，2023年是第二大供應(yīng)商。

　　2021-2023年，美科股份從亞洲硅業(yè)及其關(guān)聯(lián)方采購(gòu)商品的金額分別為2.37億元、7.25億元、10.1億元，占采購(gòu)總額比例分別為6.14%、6.89%、10.05%，無(wú)論是金額和占比都在大幅增長(zhǎng)。