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　　出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　作者：浪頭飲食/ 郝顯

　　近日，三只松鼠率先披露三季度業(yè)績(jī)預(yù)告，凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)一改2020年以來的頹勢(shì)。

　　但是值得注意的是，機(jī)構(gòu)的減持仍在繼續(xù)，近期NICE GROWTH LIMITED披露了減持結(jié)果。隨著IDG及今日資本持股比例降至5%以下，今后減持不再需要披露。

　　雖然三只松鼠今年以來實(shí)現(xiàn)了大幅增長(zhǎng)，但是增長(zhǎng)主要是線上渠道帶來的，線下仍在萎縮。在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈、線上流量費(fèi)用高、以及線下量販零食店的壓力下，公司要提升毛利率困難重重。在這種情況下，可能需要向市場(chǎng)講一個(gè)新故事。

　　三只松鼠重回線上

　　近日，三只松鼠率先披露三季度業(yè)績(jī)預(yù)告，宣布前三季實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.38億元至3.42億元，同比大增99.13%至101.43%。

　　值得注意的是，其中含有非經(jīng)常性損益7218 萬元至7528 萬元，主要是政府補(bǔ)助。上年同期非經(jīng)常性損益金額較小，剔除非經(jīng)常性損益之后，前三季凈利潤(rùn)為2.62億元至2.69億元，仍低于2021年之前的水平。

　　機(jī)構(gòu)的減持還在持續(xù)，10月8日，公司發(fā)布股東權(quán)益變動(dòng)公告，稱NICE GROWTH LIMITED在2023年5月20日至2024年9月30日期間減持4.64%的股份，目前持股下降至4.99%，不再是持股5%以上的股東。今年7月中旬，LT GROWTH INVESTMENT IX （HK） LIMITED減持之后持股比例也下降至5%以下。LT GROWTH INVESTMENT IX （HK） LIMITED股東是今日資本，NICE GROWTH LIMITED為IDG旗下基金，持股降至5%以下意味著今后減持無需再進(jìn)行披露。

　　從2020年開始，三只松鼠營(yíng)收不斷下滑，到2023年?duì)I收減少至71.15億元，僅為2019年的70%。2022年凈利潤(rùn)更是經(jīng)歷了接近69%的下滑，當(dāng)年扣非凈利率下滑至0.56%，徘徊在盈虧線上，此后一直未能恢復(fù)。

　　今年上半年，三只松鼠迎來轉(zhuǎn)機(jī)，營(yíng)業(yè)收入一舉增長(zhǎng)75.39%，凈利潤(rùn)也同步增長(zhǎng)。但是，三只松鼠真的迎來反轉(zhuǎn)了嗎？

　　從結(jié)構(gòu)來看，三只松鼠重回線上，2023年線上貢獻(xiàn)了接近70%的收入。今年上半年電商平臺(tái)營(yíng)收達(dá)到40.9億元，同比增長(zhǎng)80%，營(yíng)收占比提升2.6個(gè)百分點(diǎn)至81%，是公司主要增長(zhǎng)來源。

　　帶動(dòng)線上大幅增長(zhǎng)的主要是抖音平臺(tái)，營(yíng)收一舉增長(zhǎng)181%至12.24億元，天貓與京東在抖音帶動(dòng)下分別增長(zhǎng)28%及20%。

　　不能忽視的是，在收入大增的同時(shí)，應(yīng)收賬款一舉增長(zhǎng)172%至4.43億元，達(dá)到近年來的高點(diǎn)。銷售費(fèi)用也大增79%達(dá)到8.94億元。

　　對(duì)于三只松鼠來說，過度依賴線上的結(jié)果是較低的毛利率。在上市堅(jiān)果零食企業(yè)中，三只松鼠毛利率處在墊底水平，2022年公司開始“高端性價(jià)比”戰(zhàn)略，毛利率快速下降，2021年毛利率接近30%，2023年已經(jīng)降至23%，今年上半年與上年同期持平。

　　為了提升凈利潤(rùn)，公司大幅壓縮了費(fèi)用率，2022年三只松鼠毛銷售費(fèi)用率一度高達(dá)21%，2023年降到了17%左右，管理費(fèi)用率從2022年的4.41%降至2023年3.55%，今年上半年進(jìn)一步降至2.19%。

　　2022年三只松鼠凈利率一度低至2%以下，扣非凈利率更是低至0.56%。去年依靠降低費(fèi)用率將凈利率提升到3%（扣非凈利率1.43%），在公司重回線上之后，如何提高凈利率是個(gè)很現(xiàn)實(shí)的問題。

　　線下滑鐵盧之后 三只松鼠的新故事是什么？

　　目前三只松鼠線下門店在持續(xù)萎縮，截至2024年上半年，線下門店調(diào)整仍未結(jié)束。

　　2019年，線上增長(zhǎng)停滯的三只松鼠選擇押注線下，加快布局線下店，以此擺脫對(duì)線上的依賴。2019年“年貨節(jié)”期間，章燎原曾宣布到2020年要開出1000家線下門店，5年內(nèi)開設(shè)10000家線下門店的激進(jìn)計(jì)劃，但是線下擴(kuò)張并不順利。

　　2020年三只松鼠投食店171家，聯(lián)盟店872家。2021年投食店140家，聯(lián)盟店925家。到了2022年，公司開始大規(guī)模關(guān)店，線下收入也同步萎縮。2021年線下門店收入最高達(dá)到16.09億元，到2024年上半年，原有投食店及聯(lián)盟店絕大部分關(guān)停，新開零食店及剩余店型合計(jì)325家，收入合計(jì)僅2.3億元。

　　導(dǎo)致公司線下戰(zhàn)略“大潰敗”的原因有多個(gè)，首先加盟店大幅擴(kuò)張時(shí)正處在疫情期間，線下客流減少，對(duì)門店形成壓力；其次加盟店產(chǎn)品與線上一致，而價(jià)格高于線上，缺乏競(jìng)爭(zhēng)力，同時(shí)公司大力度削減SKU也削弱了門店的產(chǎn)品豐富度；最后，投食店一般選址在商圈、交通樞紐位置，門店面積較大，房租偏高，銷售額難以支撐。更重要的是，迅猛發(fā)展的量販零食店擠占了三只松鼠線下門店的空間。

　　2023年三只松鼠調(diào)整線下戰(zhàn)略，開始在線下開設(shè)社區(qū)零食店，直接對(duì)標(biāo)量販零食店。今年1月份，三只松鼠的堅(jiān)果產(chǎn)品進(jìn)駐零食很忙和趙一鳴的所有門店，這種轉(zhuǎn)向也意味著三只松鼠在線下向量販零食模式“低頭”。

　　量販零食店是近幾年攪動(dòng)零食行業(yè)的最大變量，依靠直采和集約化倉(cāng)儲(chǔ)配送，量販零食店實(shí)現(xiàn)了快速擴(kuò)張，根據(jù)《中國(guó)零食硬折扣白皮書》數(shù)據(jù)， 我國(guó)量販零食店銷售規(guī)模從 2017 年的 37 億元增長(zhǎng)至 2023 年的700-800 億元。量販零食店的低價(jià)和便利策略對(duì)消費(fèi)者產(chǎn)生了巨大吸引力。

　　在量販零食的大幅擴(kuò)張下，零食巨頭以降價(jià)來應(yīng)對(duì)。2022年三只松鼠推出“高端性價(jià)比”戰(zhàn)略，緊接著在2023年11月，良品鋪?zhàn)右残剂顺闪⒁詠碜畲笠?guī)模一次降價(jià)。從某種程度來說，三只松鼠重回線上，也是線下擴(kuò)張受阻之后的應(yīng)對(duì)之舉。

　　目前零食行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)仍在繼續(xù)，在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈、線上流量費(fèi)用高、以及線下量販零食店的壓力下，“高端性價(jià)比”戰(zhàn)略給公司毛利率帶來的影響不容忽視。如何在擴(kuò)大收入規(guī)模的同時(shí)，提升盈利能力，可能是擺在三只松鼠面前的棘手問題。