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　　來源： 華金證券

　　投資要點

　　今年11月美國大選結(jié)果、財政刺激政策落地、10月經(jīng)濟數(shù)據(jù)和三季報對A股走勢的負(fù)面影響有限。（1）美國大選結(jié)果短期對國內(nèi)市場情緒和出口可能存在一定影響。一是歷史經(jīng)驗來看，美國大選結(jié)果對國內(nèi)市場風(fēng)險偏好和出口均有一定影響。二是如果特朗普當(dāng)選，對市場情緒和出口可能都有一定影響。（2）11月人大常委會的召開可能明確財政政策，對A股影響偏正面。一是歷史經(jīng)驗上，“四萬億”計劃出臺后，上證綜指10個交易日的漲幅達18.2%；二是今年11月人大常委會明確財政刺激計劃和規(guī)模，有望提升市場對經(jīng)濟和盈利修復(fù)的預(yù)期。（3）經(jīng)濟數(shù)據(jù)披露對11月A股走勢影響較小。一是政策出臺后的第一個月的經(jīng)濟數(shù)據(jù)披露對A股走勢影響有限；二是2014、2020年11月（與今年類似）A股受三季報影響較小。

　　比照歷史經(jīng)驗，今年11月A股依然可能震蕩偏強。（1）2010年以來14年中有8次上證綜指11月上漲。（2）影響A股11月走勢的核心因素是政策和外部事件、流動性。一是政策和事件偏積極時A股11月表現(xiàn)偏強，如2013、2014、2015、2016、2020、2022、2023年；反之，政策收緊或外部事件偏負(fù)面則A股表現(xiàn)偏弱，如2011、2017、2018年。二是流動性對A股11月走勢也有較大的影響。三是基本面對A股11月的走勢影響相對有限。（3）今年11月A股可能維持震蕩偏強走勢。一是積極政策大概率進一步落地；財政政策落地顯示政策方向持續(xù)積極，鼓勵并購重組等也持續(xù)落地實施。二是外部事件負(fù)面影響有限。三是流動性維持寬松：海外降息預(yù)期波動對國內(nèi)掣肘有限，股市資金維持較高水平的流入。

　　11月可能延續(xù)震蕩偏強的結(jié)構(gòu)性行情。（1）分子端：11月經(jīng)濟和盈利可能有所修復(fù)。一是經(jīng)濟預(yù)期可能有所修復(fù)：內(nèi)需修復(fù)下消費繼續(xù)回暖、低基數(shù)下出口可能回升、財政政策發(fā)力和地產(chǎn)放松可能導(dǎo)致投資增速有所回升。二是企業(yè)盈利可能有所修復(fù)。（2）流動性：11月可能進一步寬松。一是美聯(lián)儲11月大概率繼續(xù)降息，國內(nèi)可能跟進寬松，逆回購增加、降息降準(zhǔn)都有可能。二是11月微觀資金可能繼續(xù)改善。（3）風(fēng)險偏好：11月政策可能繼續(xù)支撐風(fēng)險偏好。一是美國大選對國內(nèi)情緒有擾動，但一旦落地，不論誰當(dāng)選，市場情緒都可能有所修復(fù)。二是11月美聯(lián)儲大概率降息。三是人大常委會明確財政政策，可能提升國內(nèi)市場情緒。

　　11月行業(yè)配置：成長和順周期可能有配置機會。（1）11月順周期可能有配置機會。一是歷史經(jīng)驗上，11月份消費、大金融、周期和軍工等內(nèi)需相關(guān)行業(yè)相對占優(yōu)；二是當(dāng)前來看，內(nèi)需相關(guān)的順周期和軍工、國內(nèi)科技等行業(yè)可能相對偏強。（2）若特朗普當(dāng)選，則A股周期和科技行業(yè)可能受益。（3）財政發(fā)力下科技和周期可能相對占優(yōu)。一是歷史上財政發(fā)力時周期相對占優(yōu)；二是11月人大常委會將明確財政刺激計劃，財政發(fā)力的方向仍可能集中在新舊基建、新質(zhì)生產(chǎn)力，科技和周期可能受益。（4）11月建議逢低配置：一是政策和產(chǎn)業(yè)趨勢向上的電子、計算機、通信（算力、低空）、傳媒；二是可能受益于財政發(fā)力和經(jīng)濟回升預(yù)期的有色、建筑、建材、化工等；三是受益于基本面可能改善和外資流入的核心資產(chǎn)（電新、醫(yī)藥、消費）。

　　風(fēng)險提示：歷史經(jīng)驗未來不一定適用、政策超預(yù)期變化、經(jīng)濟修復(fù)不及預(yù)期。

　　一、月度聚焦：11月A股能繼續(xù)走牛嗎？

　?。ㄒ唬┟绹筮x、財政政策落地、10月經(jīng)濟數(shù)據(jù)披露影響幾何？

　　今年11月美國大選結(jié)果、財政刺激政策落地、10月經(jīng)濟數(shù)據(jù)和三季報對A股走勢的負(fù)面影響有限：

　　美國大選結(jié)果短期對國內(nèi)市場情緒和出口可能存在一定影響。（1）美國大選形勢異常焦灼，據(jù)RCP統(tǒng)計的民調(diào)數(shù)據(jù)來看特朗普支持率（48.4%）已經(jīng)反超哈里斯（48.0%），特朗普再次獲選的概率上升。（2）歷史經(jīng)驗來看，美國大選結(jié)果對國內(nèi)市場風(fēng)險偏好和出口均有一定影響。比照2020年大選情況來看：首先民調(diào)數(shù)據(jù)上，以FiveThirtyEight統(tǒng)計口徑為準(zhǔn)，6月起拜登和特朗普支持率開始出現(xiàn)明顯分化，拜登支持率上升而特朗普支持率開始下滑，期間上證顯著走強，大選日當(dāng)天（當(dāng)?shù)貢r間11月3日）上證漲幅達到1.4%，T+5、T+10個交易日內(nèi)漲幅分別為4.2%、3.6%，拜登勝選后短期內(nèi)A股市場表現(xiàn)較強；其次美國政府對華政策導(dǎo)致我國對美出口增速明顯回落，2021年2月4日拜登發(fā)表了上任后的首次外交政策演講，表示美國將直面來自“最嚴(yán)峻的競爭對手”中國的競爭，后續(xù)針對Tik Tok、華為、以及部分我國軍工企業(yè)的打壓仍在繼續(xù)，我國對美出口也自此持續(xù)回落，累計同比增速于2023年2月下滑至-21.8%的階段性低位。（3）如果特朗普當(dāng)選，對市場情緒和出口可能都有一定影響。自2018年美國貿(mào)易代表辦公室（USTR）對我國開展301調(diào)查后中美貿(mào)易摩擦開啟，特朗普政府持續(xù)踐行“單邊主義”，打壓我國多領(lǐng)域國際商貿(mào)合作和技術(shù)發(fā)展，直至2020年拜登勝選后仍在繼續(xù)對華發(fā)動一系列制裁，12月3日美國國防部正式將中芯國際等四家中國企業(yè)增列到美國防部“中國軍方企業(yè)”黑名單上、4日美國政府將對中國共產(chǎn)黨員收緊簽證政策、7日美國國防部批準(zhǔn)對臺出售總值2.8億美元的戰(zhàn)地訊息通訊系統(tǒng)（FICS）（為特朗普上任以來第十一次對臺售武，亦是2020年以來第六次）等負(fù)面事件頻發(fā)，其較為激進的政治風(fēng)格已經(jīng)成為市場共識，因此若特朗普再度上臺極大概率對市場情緒和我國出口產(chǎn)生明顯影響。

　　11月人大常委會的召開可能明確財政政策，對A股影響偏正面。（1）歷史經(jīng)驗上，對照2008年“四萬億”計劃來看，2008年11月5日，國務(wù)院常務(wù)會議上首次提出“四萬億”計劃，上證當(dāng)日、T+5、T+10個交易日的漲幅分別達到3.16%、8.93%、18.21%，自此開啟一輪牛市，2009年5月國新辦新聞發(fā)布會上披露截至當(dāng)年4月底，三批中央投資項目計劃已經(jīng)下達90%以上，“四萬億”計劃落實期間市場表現(xiàn)也明顯偏強，因此財政政策加大刺激下對A股市場表現(xiàn)可能有明顯提振。（2）今年來看，十四屆全國人大常委會第十二次會議11月4日至8日舉行，屆時會議可能明確財政刺激計劃和規(guī)模，有望進一步提升市場對經(jīng)濟和盈利修復(fù)的預(yù)期，對A股影響偏正面。

　　（二）歷史上影響11月走勢的核心因素是政策和外部事件、流動性

　　比照歷史經(jīng)驗，今年11月A股依然可能震蕩偏強。（1）2010年以來11月A股市場表現(xiàn)多偏強，14年中有8次上證綜指上漲，6次下跌。（2）影響A股11月走勢的核心因素是政策和外部事件、流動性。一是政策和事件偏積極時A股11月表現(xiàn)偏強，如2013年貸款基礎(chǔ)利率集中報價和發(fā)布機制正式運行、2014年滬港通開通、2015年IPO重啟、2016年供給側(cè)改革推進、2020年拜登勝選同時國內(nèi)疫情防控較好、2022年地產(chǎn)三支箭和防疫二十條政策出臺、2023年中美元首舊金山會晤等，均對11月市場行情形成正面影響；反之，政策收緊或外部事件偏負(fù)面則A股表現(xiàn)偏弱，如2011年歐債危機蔓延、2017年資管新規(guī)出臺、2018年中美貿(mào)易摩擦加劇等。二是流動性對A股11月走勢也有較大的影響：首先若流動性偏寬松則市場可能走強，如2014年央行非對稱下調(diào)金融機構(gòu)人民幣貸款和存款基準(zhǔn)利率、2015年央行降息降準(zhǔn)等；其次貨幣政策收緊下市場可能走弱，如2010年央行升準(zhǔn)。三是基本面對A股11月的走勢影響相對有限：基本面指標(biāo)（制造業(yè)PMI、地產(chǎn)銷售、社零、工業(yè)企業(yè)盈利增速等）走弱可能不影響市場行情走強，如2013、2014、2021和2022年，反之基本面表現(xiàn)較強下A股也可能走弱，例如2010、2012、2019年。（3）今年11月政策偏積極，外部事件負(fù)面影響有限，流動性維持寬松，A股可能維持震蕩偏強走勢。一是積極政策大概率進一步落地；首先，11月人大常委會明確財政刺激計劃，財政政策落地顯示政策方向依然是持續(xù)積極，后續(xù)針對提振消費、地產(chǎn)放松、專項債發(fā)行等刺激政策仍有較大出臺空間；其次，資本市場政策方面，鼓勵并購重組等資本市場政策也持續(xù)落地實施，進一步推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展。二是外部事件負(fù)面影響有限：首先，如前所述，若特朗普當(dāng)選，對A股情緒短期有一定影響，但另一方面也加大國內(nèi)擴大內(nèi)需政策的預(yù)期，政策有望進一步推動國產(chǎn)替代、自主可控相關(guān)行業(yè)的發(fā)展；其次，美聯(lián)儲11月大概率仍降息，非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)大幅下滑，進一步強化了年內(nèi)美聯(lián)儲降息的預(yù)期，同時國內(nèi)貨幣寬松的方向也難轉(zhuǎn)變。三是流動性維持寬松：首先，穩(wěn)增長政策持續(xù)落地，政策導(dǎo)致經(jīng)濟修復(fù)預(yù)期上升下人民幣匯率相對美元指數(shù)偏強，維持相對穩(wěn)定，海外降息預(yù)期波動對國內(nèi)貨幣寬松的掣肘有限，我國貨幣政策寬松空間較為充裕，降準(zhǔn)降息仍可期待；其次，積極政策落地導(dǎo)致經(jīng)濟修復(fù)預(yù)期上升，市場情緒持續(xù)改善，10月A股日均成交額維持在2萬億以上，融資、外資等資金仍在維持較高水平的流入，微觀流動性同樣偏寬松。

　　二、月度策略：11月可能延續(xù)震蕩偏強的結(jié)構(gòu)性行情

　?。ㄒ唬┓肿佣耍?1月經(jīng)濟和盈利可能有所修復(fù)

　　11月經(jīng)濟和盈利可能有所修復(fù)。（1）經(jīng)濟預(yù)期可能有所修復(fù)。一是內(nèi)需修復(fù)下消費繼續(xù)回暖：文化和旅游部數(shù)據(jù)中心測算國慶假期期間全國國內(nèi)出游7.65億人次，國內(nèi)游客出游總花費7008.17億元，較2019年同期分別增長10.2%和7.9%，居民出行和消費意愿明顯改善，社零增速可能繼續(xù)上行。二是低基數(shù)下出口可能回升：去年10月基數(shù)較低，10月出口金額當(dāng)月同比增速僅錄得-6.6%，疊加海外庫存仍處低位、海外消費旺季來臨等催化，后續(xù)出口大概率延續(xù)結(jié)構(gòu)性好轉(zhuǎn)趨勢不變。三是財政政策發(fā)力和地產(chǎn)放松可能導(dǎo)致投資增速有所回升：首先，專項債發(fā)行明顯提速，9月新增專項債規(guī)模達1.12萬億，且據(jù)企業(yè)預(yù)警通數(shù)據(jù)，截至10月30日，今年各地已發(fā)行新增專項債38964.76億元，按照今年新增地方政府專項債務(wù)限額3.9萬億元計算，發(fā)行進度超過99.9%，各地基建項目進度有望進一步提速，基建投資增速可能維持一定高位；其次，制造業(yè)投資角度，10月制造業(yè)PMI已回升至景氣區(qū)間，或指向市場需求回暖下企業(yè)信心有所修復(fù)，后續(xù)制造業(yè)投資增速大概率受益于財政政策的大力支持和低基數(shù)效應(yīng)繼續(xù)改善；最后地產(chǎn)投資方面，本輪地產(chǎn)政策大幅放松下銷售增速已經(jīng)出現(xiàn)改善趨勢，同時受益于需求拉動，水泥、平板玻璃等原材料價格也在回升，后續(xù)地產(chǎn)投資增速可能低位企穩(wěn)。（2）企業(yè)盈利可能有所修復(fù)；首先，三季度工業(yè)企業(yè)利潤增速和A股三季報盈利增速均較二季度有所回落，1-9月工業(yè)企業(yè)利潤累計同比增速為-3.5%，較1-6月的3.5%出現(xiàn)大幅回落，同時A股三季報盈利增速也有所回落， 2024Q3全部A股歸屬母公司凈利潤同比增長率為-2.4%，相比2024年中報的-1.6%，呈現(xiàn)盈利回落趨勢；其次，低基數(shù)疊加政策發(fā)力，11月盈利增速可能有所修復(fù)，工業(yè)企業(yè)利潤和A股盈利仍處于回升周期中。

　?。ǘ┝鲃有裕?1月可能進一步寬松

　　11月流動性可能進一步寬松。（1）11月美聯(lián)儲大概率降息。一是數(shù)據(jù)來看：9月美國PCE同比下降至2.1%（前值為2.27%），核心PCE同比下降至2.65%（前值為2.72%），通脹數(shù)據(jù)仍在持續(xù)回落，強化了年內(nèi)繼續(xù)降息的預(yù)期；此外就業(yè)市場來看，當(dāng)周初次申領(lǐng)失業(yè)金人數(shù)近期仍偏高，同時疊加受極端天氣和罷工影響10月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)大幅下滑，10月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)僅為1.2萬人，取3個月移動平均值也僅為13.6萬，就業(yè)市場降溫下年內(nèi)美聯(lián)儲降息節(jié)奏不變。二是CME預(yù)測上，11月降息25BP的概率接近100%，12月繼續(xù)降息25BP的概率也接近80%，海外流動性寬松窗口已經(jīng)開啟，11月流動性維持寬松趨勢不變。（2）國內(nèi)貨幣政策可能跟進寬松。一是若美聯(lián)儲繼續(xù)降息，央行后續(xù)可能跟進寬松，并考慮到當(dāng)前超儲率和凈息差均處于低位，后續(xù)降準(zhǔn)降息空間可能打開。二是歷史經(jīng)驗來看，11月央行逆回購數(shù)量可能增加，資金面整體應(yīng)較為充裕，國內(nèi)流動性整體偏寬松。

　　11月微觀資金可能繼續(xù)改善。（1）首先，歷史經(jīng)驗上11月外資、融資多為凈流入。統(tǒng)計2016年以來歷年11月陸股通、融資和新發(fā)基金的流入情況發(fā)現(xiàn)，11月微觀資金多為凈流入：8年中外資凈流入7次，月流入均值為325億元；融資凈流入6次，月流入均值為283億元，單月新成立偏股型基金份額均值達671億份。（2）短期A股持續(xù)維持2萬億成交額和較好的賺錢效應(yīng)，融資可能繼續(xù)流入。近期市場情緒火熱，10月全A日均成交額維持2萬億元以上的高位，10月融資凈流入規(guī)模超過2600億元，因此較好的賺錢效應(yīng)下融資可能繼續(xù)流入。（3）11月財政政策落地后，經(jīng)濟修復(fù)預(yù)期上升，美聯(lián)儲降息后，外資可能進一步流入A股。一是當(dāng)前處于美聯(lián)儲降息周期內(nèi)，同時政策支撐下國內(nèi)地產(chǎn)修復(fù)有望迎來拐點，中期維度下外資持續(xù)流入是大概率。二是外資流入與國內(nèi)基本面表現(xiàn)，尤其是地產(chǎn)銷售相關(guān)性較強，因此在11月財政政策落地后經(jīng)濟修復(fù)預(yù)期上升，房市可能企穩(wěn)下有助于推動外資的進一步流入。

　?。ㄈ╋L(fēng)險偏好：11月政策可能繼續(xù)支撐風(fēng)險偏好

　　11月政策可能繼續(xù)支撐風(fēng)險偏好。（1）美國大選對國內(nèi)情緒有擾動，但一旦落地，不論誰當(dāng)選，市場情緒都可能有所修復(fù)。一是當(dāng)前RCP統(tǒng)計口徑下特朗普民調(diào)支持率反超哈里斯，兩黨候選人之間的競爭進入到白熱化階段，特朗普當(dāng)選概率上升的環(huán)境下加劇了市場對于后續(xù)美元指數(shù)走強、中美貿(mào)易摩擦加劇的擔(dān)憂，屆時大選結(jié)果落地后可能對短期風(fēng)險偏好有一定擾動。二是從中長期維度出發(fā)，不論誰當(dāng)選，美國政府對華政策均可能偏緊，但也有望進一步推動企業(yè)加大對研發(fā)和創(chuàng)新的投資，同時隨著國際市場的不確定性增加，國內(nèi)市場需求重要性凸顯下可能刺激本土消費和相關(guān)技術(shù)的創(chuàng)新，此外政策可能針對性支持本土科技企業(yè)，提供資金、稅收優(yōu)惠和技術(shù)支持，加快科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，因此中長期維度下市場情緒都可能有所修復(fù)。（2）11月美聯(lián)儲大概率降息，降息后全球央行大概率跟進，全球資本市場風(fēng)險偏好可能回升。如前所述，11月美聯(lián)儲議息會議上大概率降息25BP，而前期歐央行已宣布三個關(guān)鍵利率下調(diào)25BP，也是歐洲央行自2011年12月以來首次出現(xiàn)連續(xù)降息的操作，全球央行貨幣寬松進程再提速，風(fēng)險偏好可能進一步回升。（3）11月人大常委會明確財政政策，可能提升國內(nèi)市場風(fēng)險偏好。10月12日，財政部提出擬一次性增加較大規(guī)模債務(wù)限額置換地方政府存量隱性債務(wù)，可能為近年化債力度之最。而對照2015年至2018年，地方政府累計發(fā)行置換債券12.2萬億元，采取置換非債券形式的存量政府債務(wù)，有效緩解了地方政府債務(wù)集中到期償還風(fēng)險，因此本輪化債規(guī)?？赡芤苍?0萬億元左右，后續(xù)地方政府或?qū)⒗^續(xù)發(fā)行“特殊再融資債券”、“特殊新增專項債券”等用于緩釋地方債務(wù)違約風(fēng)險，政策預(yù)期偏強下繼續(xù)提振風(fēng)險偏好。

　　三、行業(yè)配置：成長和順周期可能有配置機會

　?。ㄒ唬?1月份消費、大金融、周期和軍工等內(nèi)需相關(guān)行業(yè)相對占優(yōu)

　　11月份消費、大金融、周期和軍工等內(nèi)需相關(guān)行業(yè)相對占優(yōu)。具體來看（1）消費及周期行業(yè)相對偏強，如2016.11和2017.11期間受益于供給側(cè)改革政策相關(guān)的建筑、家電、鋼鐵、石油石化，2018.11期間受益于豬周期下的農(nóng)林牧漁，2022.11期間受益于 “三支箭”政策組合出臺化解房地產(chǎn)企業(yè)融資困難的房地產(chǎn)表現(xiàn)占優(yōu)，2016-2017年受益于供給側(cè)改革下地產(chǎn)和周期景氣上行的建筑、家電、地產(chǎn)。（2）軍工等科技行業(yè)表現(xiàn)也較好，如2013.11受益于科技創(chuàng)新政策下的計算機、傳媒、電子、通信行業(yè)，2014.11期間受益于一帶一路下的建筑、交通運輸、計算機， 2021.11期間受益于自主可控政策導(dǎo)向下的軍工、通信、電子、計算機，2019.11年受益于新能源趨勢下的電力設(shè)備與新能源、汽車，2022.11期間受益于ChatGPT落地開啟AI行情的傳媒。（3）大金融行業(yè)表現(xiàn)也較為占優(yōu)，如受益于2012.11降準(zhǔn)降息下走強的銀行，受益于2014.11信托和理財產(chǎn)品等表外融資大幅增長下走強的非銀，2017.11受益于金融去杠桿政策逐步落地下資金回流而走強的銀行。（4）三季報與11月行業(yè)表現(xiàn)關(guān)系不大。過去14年中11月市場排名第一的行業(yè)中有9年的三季報排名位于行業(yè)15名及以后，分別為2012、2013、2014、2016、2018、2020、2021、2022、2023年，或指向三季報對11月行業(yè)表現(xiàn)影響有限。

　　11月順周期可能有配置機會。歷史經(jīng)驗復(fù)盤，我們發(fā)現(xiàn)，11月份消費、大金融、周期和軍工等內(nèi)需相關(guān)行業(yè)相對占優(yōu)。當(dāng)下來看，一是內(nèi)需政策支持下部分消費可能具有機會：首先，10月制造業(yè)PMI小幅上升0.3pcts、9月社零同比增速回暖上升1.1pcts、防范風(fēng)險政策下地產(chǎn)銷售增速連續(xù)4個月維持回暖趨勢，均指向基本面維持弱修復(fù)趨勢；其次，當(dāng)前三季報顯示基礎(chǔ)化工、農(nóng)林牧漁、社服等消費和周期行業(yè)表現(xiàn)較好，盈利改善下部分周期和消費板塊有所機會。二是受政策及產(chǎn)業(yè)趨勢支撐，軍工等科技行業(yè)具備一定機會：受益于信息建設(shè)國產(chǎn)化要求提高，信創(chuàng)大項目招標(biāo)密集落地，同時《國家數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)體系建設(shè)指南》建設(shè)數(shù)據(jù)領(lǐng)域基礎(chǔ)通用國家標(biāo)準(zhǔn)、華為鴻蒙操作系統(tǒng)發(fā)布、各省智能算力加速布局、數(shù)據(jù)要素政策密集出臺及軟硬件系統(tǒng)國產(chǎn)化大趨勢下的科技行業(yè)景氣持續(xù)上行；盈利上，三季報顯示部分科技成長如電子、通信增速較高，因此部分科技成長11月表現(xiàn)可能靠前。三是活躍資本市場政策頻出，金融相關(guān)板塊具一定機遇：政策持續(xù)鼓勵并購重組，低估值國企及新質(zhì)生產(chǎn)力方向科技企業(yè)有望受益，上交所舉行券商座談會，就進一步活躍并購重組市場、打通政策落地“最后一公里”聽取意見建議，A股并購重組市場迎來新的發(fā)展機遇，政策助力并購重組加速下相關(guān)銀行、非銀及融資平臺可能迎來機遇。

　?。ǘ┤籼乩势崭傔x成功，則部分科技和周期行業(yè)可能受益

　　若特朗普當(dāng)選，則A股周期和科技行業(yè)可能受益。歷史經(jīng)驗來看，根據(jù)我們之前報告《若特朗普當(dāng)選，科技和周期可能受益》研究發(fā)現(xiàn)，2017-2021年特朗普在任期間，A股科技和周期行業(yè)表現(xiàn)相對占優(yōu)。當(dāng)前從特朗普的競選主張來看，其對中國電子、制藥、新能源、消費必需品等領(lǐng)域的商品進口和美國AI相關(guān)的高科技產(chǎn)品出口限制可能進一步加強：一是特朗普團隊重點提及加強中國國家安全相關(guān)領(lǐng)域關(guān)鍵投資的限制，這將加速我國科技產(chǎn)業(yè)政策制定及提升科技巨頭技術(shù)自主突破的緊迫性；當(dāng)前財政強調(diào)支持的前瞻性、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)指向國產(chǎn)化進程加速的信創(chuàng)、AI產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的芯片與半導(dǎo)體、中國“星鏈”開啟的商業(yè)航天、以及政策密集催化的數(shù)據(jù)要素等，特別是9月信創(chuàng)大項目招標(biāo)加速，政務(wù)外網(wǎng)項目的實施力度大，有助于提升國內(nèi)自主可控的信息技術(shù)產(chǎn)品的市場占有率，政策持續(xù)催化下產(chǎn)業(yè)趨勢明確向好。二是特朗普團隊提及要逐步減少對中國必需品的進口及取消中國貿(mào)易最惠國待遇：2023年來看，通信設(shè)備、計算機、電工器材、日用機械、家用電器、汽車及其零配件為我國對美出口的重點行業(yè)，若特朗普上臺，財政、貨幣政策發(fā)力和刺激消費等政策出臺均可能加大力度，如地方債結(jié)構(gòu)后續(xù)有望優(yōu)化下可能加大對“兩新”政策、發(fā)放消費券的推進，政策落地預(yù)期仍偏強下相關(guān)出口制造企業(yè)及上游原料可能受益。三是特朗普團隊言論及政策重點提及將對中國在墨西哥的電動汽車等產(chǎn)品 “加稅 100%”，我國電動汽車在 “一帶一路” 建設(shè)利用政策優(yōu)勢和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)機遇拓展沿線國家市場，國際能源署預(yù)測到2030年全球電動汽車數(shù)量增長中最大的份額來自新興市場如東南亞、拉美、中東等地，歐美貿(mào)易保護主義抬頭下，中國電動汽車可能受益于進軍新興市場新機遇。

　?。ㄈ┴斦l(fā)力下科技和周期可能相對占優(yōu)

　　財政發(fā)力下科技和周期也可能相對占優(yōu)。一是十四屆全國人大常委會第十二次會議11月4日至8日舉行，屆時會議可能明確財政刺激計劃和規(guī)模，有望進一步提升市場對經(jīng)濟和盈利修復(fù)的預(yù)期，與經(jīng)濟修復(fù)相關(guān)的周期（銅、鋁、化工等）行業(yè)表現(xiàn)可能出色。二是財政發(fā)力的方向仍可能集中在新舊基建、新質(zhì)生產(chǎn)力，科技和周期可能受益：首先，歷史經(jīng)驗看，中國過去5輪財政擴張周期開始后的一個月、三個月、半年內(nèi)，消費、科技及周期行業(yè)較為占優(yōu)，如受益于2008.8應(yīng)對金融危機的4萬億刺激下走強的建筑材料和有色金屬等相關(guān)的基建鏈，受益于2012.5應(yīng)對增長放緩的逆周期調(diào)節(jié)下走強的美容護理和食品飲料等消費、互聯(lián)網(wǎng)浪潮走強的電子和計算機等科技以及基建相關(guān)的建筑材料等周期，受益于2015.10棚改貨幣化推進下的非銀金融和房地產(chǎn)、受益移動互聯(lián)網(wǎng)趨勢的電子和計算機等及后地產(chǎn)周期相關(guān)的美容護理及紡織服裝，受益于 2018.3加速地方政府專項債去杠桿下走強的美容護理等消費、創(chuàng)新藥出海加速的醫(yī)藥、云計算發(fā)展下的計算機，受益于2020.3疫情期間逆周期調(diào)節(jié)下走強的食品飲料和美容護理等消費、新能源趨勢下的電力設(shè)備以及云計算和5G加速發(fā)展下的電子、傳媒等科技。當(dāng)前來看， 其一，財政發(fā)力下，經(jīng)濟修復(fù)相關(guān)的周期行業(yè)可能受益：結(jié)合前期財政會議上提出擬一次性增加較大規(guī)模債務(wù)限額，置換地方政府存量隱性債務(wù)以及穩(wěn)地產(chǎn)政策進一步推進風(fēng)險化解，預(yù)計對基建相關(guān)周期形成一定拉動，結(jié)合數(shù)據(jù)來看，5-9月商品房銷售額同比上行了3.2pcts，本周30大中城市商品房成交面積同比上行130.8%，地產(chǎn)持續(xù)企穩(wěn)下預(yù)計地產(chǎn)鏈相關(guān)建筑、周期等行業(yè)中部分優(yōu)質(zhì)國有資產(chǎn)受益。其二，政策可能持續(xù)鼓勵資本市場結(jié)構(gòu)優(yōu)化、并購重組，新質(zhì)生產(chǎn)力方向科技企業(yè)有望受益：前期國新辦開會提到證監(jiān)會將積極支持上市公司圍繞戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、未來產(chǎn)業(yè)等進行并購重組，引導(dǎo)更多的資源要素向新質(zhì)生產(chǎn)力方向集聚；近期民企則主要集中在收購半導(dǎo)體等新質(zhì)生產(chǎn)力資產(chǎn)方向，如嘉必優(yōu)、華峰化學(xué)、道恩股份等，政策進一步助力并購重組加速下相關(guān)低估值國企及新質(zhì)生產(chǎn)力方向科技企業(yè)有望受益。

　?。ㄋ模?1月建議逢低配置：科技成長以及順周期

　　逢低配置關(guān)注政策導(dǎo)向和產(chǎn)業(yè)趨勢向上的TMT。（1）電子方面：消費電子方面，蘋果上一季的收入年比增加6%，手機銷售額增長5.5%，比市場預(yù)期略高，手機終端積極推進AI的落地下消費電子景氣有望持續(xù)上行；半導(dǎo)體方面，近期宜興市政府與株洲中車時代半導(dǎo)體有限公司簽約落地封裝線建設(shè)合作項目，主要面向新能源汽車市場，達產(chǎn)后將形成年產(chǎn)500萬只中低壓IGBT模塊封裝產(chǎn)能，可滿足300萬臺新能源汽車需求，AI帶來的端側(cè)換機潮推動芯片板塊四季度景氣上行。（2）計算機方面：國產(chǎn)軟件方面，根據(jù)第一新聲研究，2022-2027年中國數(shù)據(jù)庫整體市場將維持增長態(tài)勢，2022-2027年復(fù)合增長率達到30.7%，我國在數(shù)據(jù)庫市場國有化進展加速；數(shù)據(jù)要素方面，近期2024全球數(shù)商大會上國家數(shù)據(jù)局表示將立足當(dāng)前數(shù)據(jù)市場發(fā)展階段，以明晰規(guī)則、補齊短板為重點，盡快建立完善數(shù)據(jù)產(chǎn)權(quán)制度，配套出臺數(shù)據(jù)產(chǎn)權(quán)登記、質(zhì)量管理、責(zé)任界定、合規(guī)管理等方面的具體規(guī)則，數(shù)據(jù)要素監(jiān)管進一步完善；智能駕駛方面，近期世界智能網(wǎng)聯(lián)汽車大會全體大會上，智能網(wǎng)聯(lián)汽車“車路云一體化”一致行動宣言正式發(fā)布，北京等近20個試點城市共同商議將開展十項行動，加速推進智能網(wǎng)聯(lián)汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展監(jiān)管。（3）通信方面：低空經(jīng)濟方面，近期《深圳市低空起降設(shè)施高質(zhì)量建設(shè)方案（2024-2025）》對未來低空空域開放程度、商業(yè)運營航向數(shù)量、低空保障程度、低空航空器起降場所等方面提出明確建設(shè)目標(biāo)，至2025年底深圳將建成1000個以上低空飛行器起降平臺，產(chǎn)業(yè)基金奠定發(fā)展基礎(chǔ)；智能算力方面，近期工業(yè)和信息化部組織正式啟動北京、上海、海南、深圳四地增值電信業(yè)務(wù)擴大對外開放試點工作，試點實施后，外資企業(yè)可在試點地區(qū)獨資經(jīng)營互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心（IDC）、在線數(shù)據(jù)處理與交易處理等電信業(yè)務(wù)，可能為我國IDC及國產(chǎn)算力提供放量機會；《中國綜合算力指數(shù)報告（2024）》中顯示截至2024年6月，中國在用算力中心的機架數(shù)量超過830萬，算力規(guī)模達到246 EFLOPS（以FP32精度計算），智能算力同比增速超過65%。（4）傳媒方面：游戲方面，2024年除4月與5月外，單月發(fā)放國產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)游戲版號始終保持在百款以上，今年累計發(fā)放的國產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)游戲版號已達1072款，明顯超過去年同期，國產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)游戲版號發(fā)放穩(wěn)定增長，各公司有望迎接新產(chǎn)品周期。

　　逢低配置受益于財政發(fā)力和經(jīng)濟回升預(yù)期的有色、建筑、建材、化工等。一是有色方面，美聯(lián)儲降息下全球經(jīng)濟回暖疊加地緣沖突升級下有色價值持續(xù)凸顯，美元信用邊際走弱、美聯(lián)儲開啟降息之下全球經(jīng)濟進入修復(fù)期，全球定價的大宗商品銅、鋁等有色金屬景氣可能持續(xù)改善，10月鋁和銅的價格相對9月分別回暖0.3pcts、5.7pcts。二是建筑建材行業(yè)：近期住建部會議強調(diào)加大“白名單”項目貸款投放力度防范化解風(fēng)險，結(jié)合前期政治局會議提出要“要促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)”及“調(diào)整住房限購政策，降低存量房貸利率”，進一步確立了近期金融會議相關(guān)地產(chǎn)政策的基調(diào)，另一方面提振內(nèi)需政策發(fā)力下消費回暖，7-10月零售業(yè)景氣指數(shù)（CRPI）回升了1.8pcts，居民購房意愿提升下地產(chǎn)有望企穩(wěn)回暖。三是化工行業(yè)，甲醇受益煤炭冬儲季開啟，成本支撐或轉(zhuǎn)好；甲醇企業(yè)利潤企穩(wěn)，開工率位于高位，目前國內(nèi)開工率為82.1%，中東地緣風(fēng)險回落下供應(yīng)整體寬松，行業(yè)景氣上行。

　　逢低配置受益于基本面可能低位改善和外資流入的核心資產(chǎn)。（1）電新行業(yè)：一是電池方面，澳大利亞鋰礦商皮爾巴拉礦業(yè)公司宣布將2025財年的鋰精礦生產(chǎn)指導(dǎo)產(chǎn)量下調(diào)至70萬-74萬噸，而此前指導(dǎo)產(chǎn)量為80萬-84萬噸，短期市場庫存不斷下降；價格方面，10月底碳酸鋰價格逐步企穩(wěn)回升，鋰電供需格局進一步修復(fù)。二是光伏方面，近期工業(yè)和信息化部印發(fā)《工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)與電力行業(yè)融合應(yīng)用參考指南（2024年）》提到借助AI預(yù)測模型提高了風(fēng)電、光伏電站的發(fā)電量預(yù)測精度，有助于解決間歇性能源接入電網(wǎng)的穩(wěn)定性問題，提高光伏產(chǎn)業(yè)利用效率。三是風(fēng)電方面，近期中國中車“啟航號”20MW漂浮式海上風(fēng)電機組在江蘇射陽中車時代綠色裝備產(chǎn)業(yè)園成功下線、山東7個海上風(fēng)電項目補貼規(guī)模總計達到了241.3萬千瓦，四季度風(fēng)力發(fā)電組建設(shè)速度加快。四是儲能方面，近期福建電力交易中心對第一批受理注冊虛擬電廠相關(guān)信息進行公示，福建電力交易中心受理了3家虛擬電廠的注冊申請，目前電力市場已經(jīng)進入攻堅階段，預(yù)計在輔助服務(wù)、現(xiàn)貨市場以及全國統(tǒng)一電力市場建設(shè)方面將提速；特高壓、電網(wǎng)智能化及電力設(shè)備出海等方向景氣持續(xù)上行。（2）醫(yī)藥行業(yè)：政策端，江西省醫(yī)療保障局發(fā)布《關(guān)于做好中醫(yī)優(yōu)勢病種按療效價值付費醫(yī)保支付管理改革試行工作的通知》，明確從12月1日起江西省首批121個中醫(yī)優(yōu)勢病種按療效價值付費，參照西醫(yī)手術(shù)病種支付標(biāo)準(zhǔn)進行醫(yī)保結(jié)算；價格端，本周中藥價格指數(shù)上升0.3pcts。（3）消費行業(yè)：一是社服行業(yè)，國內(nèi)內(nèi)需政策不斷加碼落地下9月社會零售額同比3.2%高于預(yù)期，后續(xù)內(nèi)需政策發(fā)力有望使基本面繼續(xù)上行。二是商貿(mào)零售，9月全國網(wǎng)上零售額累計同比增長8.6%，實物商品網(wǎng)上零售額增長7.9%，線下共振預(yù)計對消費形成提振。三是紡服行業(yè)，7-9月我國服裝鞋帽針紡織品類外銷高增，服裝及衣著附件出口累計同比7-8月保持在10%以上較高水平；8月我國服裝鞋帽針紡織品類銷售同比降幅收斂至-1.9%，紡服行業(yè)內(nèi)銷轉(zhuǎn)暖推動盈利修復(fù)。

　　四、風(fēng)險提示

　　1．歷史經(jīng)驗未來不一定適用：文中相關(guān)復(fù)盤具有歷史局限性，不同時期的市場條件、行業(yè)趨勢和全球經(jīng)濟環(huán)境的變化會對投資產(chǎn)生不同的影響，過去的表現(xiàn)僅供參考。

　　2．政策超預(yù)期變化：經(jīng)濟政策受宏觀環(huán)境、突發(fā)事件、國際關(guān)系的影響可能超預(yù)期或者不及預(yù)期，從而影響當(dāng)下分析框架下的投資決策。

　　3．經(jīng)濟修復(fù)不及預(yù)期：受外部干擾、貿(mào)易爭端、自然災(zāi)害或其他不可預(yù)測的因素，經(jīng)濟修復(fù)進程可能有所波動，從而影響當(dāng)下分析框架下的投資決策。