考慮到特朗普關(guān)稅、地緣政治等尾部風(fēng)險(xiǎn)上行的前景，高盛建議投資者在資產(chǎn)配置上保持適度的親風(fēng)險(xiǎn)立場(chǎng)，同時(shí)在多資產(chǎn)投資組合中保持平衡：減少高集中度和高估值的美國(guó)股票配置，關(guān)注日本等亞洲股票、短期國(guó)債、美元等資產(chǎn)，而黃金仍是最好的對(duì)沖工具。

　　2024年延續(xù)了2023年的跨資產(chǎn)表現(xiàn)模式，美股七巨頭和歐洲銀行股表現(xiàn)突出。比特幣因特朗普重返白宮而表現(xiàn)強(qiáng)勁，而黃金等貴金屬表現(xiàn)比去年還好，納指表現(xiàn)相對(duì)不佳。日本國(guó)債、日元和長(zhǎng)期美債表現(xiàn)最差，價(jià)值股再次跑輸成長(zhǎng)股。

　　展望2025年，高盛認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將保持穩(wěn)定，通脹將進(jìn)一步下降，貨幣政策延續(xù)寬松趨勢(shì)。然而，由于通脹緩解帶來(lái)的順風(fēng)減少，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的估值處于較高水平，加之美國(guó)大選后政策不確定性的增加，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)和“再通脹”轉(zhuǎn)變，導(dǎo)致尾部風(fēng)險(xiǎn)增加。高盛此前指出，特朗普的關(guān)稅政策可能是明年全球市場(chǎng)最需關(guān)注的尾部風(fēng)險(xiǎn)。

　　這一宏觀背景下，高盛建議投資者在資產(chǎn)配置上保持適度的親風(fēng)險(xiǎn)立場(chǎng)，同時(shí)在多資產(chǎn)投資組合中保持平衡。

　　當(dāng)?shù)貢r(shí)間周二，高盛的Christian Mueller-Glissmann策略師團(tuán)隊(duì)發(fā)布研報(bào)指出，盡管結(jié)構(gòu)性和周期性宏觀條件可能繼續(xù)支持相對(duì)于歷史水平的較高估值，但長(zhǎng)期回報(bào)可能會(huì)降低。因此，高盛建議投資者在股票和避險(xiǎn)資產(chǎn)之間保持平衡，以對(duì)抗明年的尾部風(fēng)險(xiǎn)。

　　高盛認(rèn)為，高集中度和高估值是減少美國(guó)股票在多資產(chǎn)投資組合中權(quán)重的一個(gè)理由，關(guān)注日本等亞洲股票、短期國(guó)債、美元等資產(chǎn)，而黃金仍是最好的對(duì)沖工具。

　　2025年投資的核心——“平衡戰(zhàn)勝尾部風(fēng)險(xiǎn)”

　　在高盛看來(lái)，2025年資產(chǎn)配置展望的核心主題是“降低回報(bào)、更高風(fēng)險(xiǎn)、更多平衡”。

　　在全球增長(zhǎng)穩(wěn)定、通脹下降和央行降息的背景下，高盛建議投資者保持適度的風(fēng)險(xiǎn)偏好。然而，由于通脹緩解帶來(lái)的順風(fēng)減少，以及風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)估值處于較高水平，投資者面臨的挑戰(zhàn)是市場(chǎng)已經(jīng)對(duì)友好的宏觀背景進(jìn)行了定價(jià)。

　　因此，高盛建議在多資產(chǎn)投資組合中尋求更多平衡，特別是通過(guò)債券來(lái)緩沖由于通脹降低而帶來(lái)的增長(zhǎng)沖擊。然而，一旦通脹再次抬頭，股票和債券相關(guān)性增加，可能沖擊傳統(tǒng)的60/40投資組合。

　　在這種環(huán)境下，高盛認(rèn)為，盡管股票估值已接近歷史高點(diǎn)，但貨幣政策在通脹正?；罂赡軙?huì)持續(xù)寬松，從而限制股票下跌的風(fēng)險(xiǎn)。此外，高盛認(rèn)為，選擇性實(shí)物資產(chǎn)如TIPS（通脹保護(hù)債券）和黃金，在財(cái)政和地緣政治風(fēng)險(xiǎn)高企的情況下，是重要的多元化工具。

　　鑒于此，高盛推薦五個(gè)期權(quán)疊加策略：

股票看跌價(jià)差和CDS（信用違約掉期）支付者價(jià)差用于糾正風(fēng)險(xiǎn)，

標(biāo)普500指數(shù)下跌/歐元/美元下跌混合策略用于應(yīng)對(duì)再通脹挫敗，

黃金和美元看漲期權(quán)用于應(yīng)對(duì)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，

對(duì)亞洲新興市場(chǎng)暴露資產(chǎn)的看跌期權(quán)用于應(yīng)對(duì)關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)，

歐洲/亞洲新興經(jīng)濟(jì)體股票尾部對(duì)沖。

　　總而言之，高盛建議投資者采取更加平衡的資產(chǎn)配置策略，以應(yīng)對(duì)潛在的市場(chǎng)波動(dòng)和尾部風(fēng)險(xiǎn)，即“平衡策略戰(zhàn)勝尾部風(fēng)險(xiǎn)”。

　　股市——Alpha之年

　　高盛將未來(lái)一年定義為“Alpha之年”，由于市場(chǎng)集中度異常高，高盛建議投資者專注于多元化以提高風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的回報(bào)。

　　盡管美股的估值接近1990年代末科技泡沫和2021年底的高水平，但高盛認(rèn)為，只要宏觀條件支持，美股估值可能會(huì)保持在較高水平，預(yù)計(jì)強(qiáng)勁的GDP增長(zhǎng)、大型科技股的持續(xù)強(qiáng)勢(shì)以及較低的企業(yè)稅率預(yù)計(jì)將推動(dòng)標(biāo)普500指數(shù)明年的回報(bào)率為11%。

　　盡管市場(chǎng)已經(jīng)對(duì)友好的宏觀背景進(jìn)行了定價(jià)，但高盛的風(fēng)險(xiǎn)偏好指標(biāo)（Risk Appetite Indicator）顯示市場(chǎng)情緒仍然高漲，這增加了對(duì)負(fù)面增長(zhǎng)和利率沖擊的脆弱性。

　　在這種背景下，高盛建議投資者在美國(guó)、亞洲尤其是日本股市保持適度超配，而在歐洲股市保持中性立場(chǎng)。高盛認(rèn)為，盡管估值較高，強(qiáng)勁的盈利增長(zhǎng)和健康的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表將繼續(xù)推動(dòng)股東回報(bào)，尤其是在美國(guó)市場(chǎng)。

　　高盛預(yù)計(jì)全球股票在未來(lái)一年將有9%的價(jià)格回報(bào)和11%的總回報(bào)，這些回報(bào)主要由盈利增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)，而不是估值擴(kuò)張。

　　由于經(jīng)濟(jì)活動(dòng)疲軟、關(guān)稅、利潤(rùn)率受限和大宗商品價(jià)格區(qū)間波動(dòng)，高盛預(yù)計(jì)歐洲STOXX 600指數(shù)明年的回報(bào)率僅為3%。

　　國(guó)債繼續(xù)降息交易，關(guān)注短期債券，警惕信用債暴雷

　　未來(lái)一年，高盛對(duì)國(guó)債市場(chǎng)保持適度看漲立場(chǎng)。

　　報(bào)告預(yù)計(jì)，由于預(yù)期的更多降息和更陡峭的收益率曲線，國(guó)債相對(duì)于現(xiàn)金將帶來(lái)超額回報(bào)。高盛預(yù)計(jì)主要央行將繼續(xù)降息，除了日本央行外，預(yù)計(jì)到2025年底，政策利率將比當(dāng)前水平平均低約125個(gè)基點(diǎn)。

　　在這種背景下，高盛更傾向于持有期限較短的債券，因?yàn)樗鼈兲峁┝烁玫膶?duì)沖效果。此外，高盛認(rèn)為TIPS在多資產(chǎn)投資組合中具有吸引力，因?yàn)樗鼈兲峁┝藢?duì)沖通脹風(fēng)險(xiǎn)的能力，而且當(dāng)前通脹風(fēng)險(xiǎn)并未完全體現(xiàn)在前端定價(jià)中。

　　相比之下，高盛對(duì)信貸市場(chǎng)持謹(jǐn)慎態(tài)度，因?yàn)楣乐等匀黄?。盡管信貸利差非常窄，但總體收益率仍然相對(duì)具有吸引力——預(yù)期的總回報(bào)略高于政府債券。

　　高盛預(yù)測(cè)，到2025年底，美國(guó)和歐洲的12個(gè)月追蹤發(fā)行人加權(quán)高收益?zhèn)`約率將從當(dāng)前的2.6%和2.9%分別向3.0%靠攏。

　　大宗商品——堅(jiān)定選擇黃金？

　　高盛對(duì)未來(lái)一年的大宗商品市場(chǎng)保持中性立場(chǎng)，建議投資者保持“選擇性投資”，并進(jìn)行尾部風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。

　　該機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，到2025年底，高盛商品指數(shù)（GSCI）的總回報(bào)率為8%（不包括農(nóng)業(yè)和畜牧業(yè)為12%）。

　　高盛預(yù)計(jì)布倫特原油價(jià)格將保持在70-85美元/桶的范圍內(nèi)（當(dāng)前水平為72.5美元/桶），并且由于潛在的伊朗供應(yīng)中斷和中期的關(guān)稅帶來(lái)的備用產(chǎn)能及需求風(fēng)險(xiǎn)，油價(jià)突破該范圍的風(fēng)險(xiǎn)正在增加。

　　高盛對(duì)黃金的看漲立場(chǎng)尤為突出，預(yù)計(jì)到2025年年底，黃金價(jià)格將達(dá)到每盎司3000美元，較當(dāng)前交易價(jià)高13.3%。高盛在此前的報(bào)告中表示，黃金是應(yīng)對(duì)通脹和地緣政治的“Top Trade”不二之選，其中，結(jié)構(gòu)性的驅(qū)動(dòng)因素來(lái)自央行需求，周期性的驅(qū)動(dòng)因素來(lái)自美聯(lián)儲(chǔ)降息。

　　在基本金屬中，高盛更看好銅和鋁，而不是鐵礦石，理由是亞洲需求從房地產(chǎn)建設(shè)轉(zhuǎn)向綠色能源，供應(yīng)基本面也發(fā)生了變化。

　　匯市——美元為王？

　　最后，在匯率市場(chǎng)，高盛認(rèn)為明年美元將保持強(qiáng)勢(shì)，投資者應(yīng)該迎接“更長(zhǎng)時(shí)間的強(qiáng)勢(shì)美元”。

　　報(bào)告指出，盡管之前預(yù)期美元會(huì)逐漸貶值，但由于特朗普政府政策組合的支持，包括加征關(guān)稅和寬松的財(cái)政政策，美元預(yù)計(jì)將維持其高估值更長(zhǎng)時(shí)間。

　　高盛認(rèn)為，美元的強(qiáng)勢(shì)可能會(huì)引發(fā)其他國(guó)家的干預(yù)措施，以及在美元官員對(duì)貨幣發(fā)表評(píng)論時(shí)偶爾導(dǎo)致外匯市場(chǎng)的波動(dòng)。然而，考慮到宏觀經(jīng)濟(jì)政策的組合和當(dāng)前市場(chǎng)勢(shì)頭，高盛預(yù)計(jì)美元將繼續(xù)走強(qiáng)。

我們?nèi)匀惶幱谝粋€(gè)“美元世界”中，因?yàn)槊涝摹疤魬?zhàn)者”難以提出更好的論據(jù)。