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　　中信建投證券研究 文|陳果 鄭佳雯

　　“兩重”“兩新”是今年政策的一個亮點，綜合評估，我們預計其也是未來擴內(nèi)需加碼的重要著力點，值得投資者戰(zhàn)略性重視。10 月國新辦新聞發(fā)布會介紹，25年將繼續(xù)發(fā)行超長期特別國債并優(yōu)化投向，加力支持“兩重”建設(shè)，新型城鎮(zhèn)化或是重點方向；“兩新”方面，支持范圍和規(guī)模有望再拓寬，我們預計以舊換新方面消費電子是可能增量，設(shè)備更新層面推動各領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)高端化、智能化、綠色化有望成為政策重點導向。

　　11月藍佛安部長在人大常委會新聞發(fā)布會上表態(tài)，結(jié)合25年經(jīng)濟社會發(fā)展目標，將實施更加給力的財政政策，包括繼續(xù)發(fā)行超長期特別國債支持國家重大戰(zhàn)略和重點領(lǐng)域安全能力建設(shè)（“兩重”）、加大力度支持大規(guī)模設(shè)備更新、擴大消費品以舊換新的品種和規(guī)模（“兩新”）等。

　　當前宏觀及國際形勢背景下，擴內(nèi)需政策加碼既是主觀意愿，亦是客觀必然。一方面，9月以來國內(nèi)穩(wěn)經(jīng)濟導向明確，政策層多次表態(tài)財政/貨幣均有加碼發(fā)力空間；另一方面，隨特朗普當選新一任美國總統(tǒng)，全球貿(mào)易環(huán)境趨于嚴苛，外需線索存隱憂，內(nèi)需政策對沖發(fā)力的必要性進一步提升。

　　“兩重”“兩新”是今年政策的一個亮點，綜合評估，我們預計其也是未來擴內(nèi)需加碼的重要著力點，值得投資者戰(zhàn)略性重視。1）“兩重”方面，10 月國新辦新聞發(fā)布會介紹，25年將繼續(xù)發(fā)行超長期特別國債并優(yōu)化投向，加力支持“兩重”建設(shè)，經(jīng)梳理，續(xù)建基礎(chǔ)設(shè)施、農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口市民化（重點是普通高中建設(shè)與醫(yī)院病房改造）、高標準農(nóng)田建設(shè)、地下管網(wǎng)建設(shè)、城市更新等領(lǐng)域增量資金需求較大，即新型城鎮(zhèn)化或是重點方向。2）“兩新”方面，支持范圍和支持規(guī)模有望再拓寬。從7月以來政策實施的效果看，補貼政策明顯拉動C端相關(guān)耐用品的消費需求，推測后續(xù)若品類擴充，消費電子是可能方向（廣東地區(qū)今年特別提出對手機等電子消費產(chǎn)品的補貼、中央層面22年5月曾推出補貼政策）；設(shè)備更新方面，結(jié)合9月工信部發(fā)布的《工業(yè)重點行業(yè)領(lǐng)域設(shè)備更新和技術(shù)改造指南》，推動各領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)高端化、智能化、綠色化也有望成為政策重點導向，或?qū)⑼苿酉嚓P(guān)軟件、自動化設(shè)備等增量需求。

　　目前補貼進程過半，部分領(lǐng)域取得明顯成效，9月社零同比及基建投資增速均出現(xiàn)回暖。跟蹤相關(guān)板塊的基本面表現(xiàn)：1）以舊換新拉動效果較優(yōu)，汽車、空調(diào)改善明顯，廚電、冰洗8月以來銷售同比亦有修復；但家居家具品類僅實現(xiàn)弱改善。2）設(shè)備更新政策拉動彈性尚有限。7-9月設(shè)備工器具購置累計同比增速不升反降，我們認為或與較疲弱的工業(yè)企業(yè)利潤和現(xiàn)金流表現(xiàn)相關(guān)，未來隨經(jīng)濟需求陸續(xù)恢復政策有望展現(xiàn)更強拉動效應。供給端，包裝專用設(shè)備、電工儀器儀表、工業(yè)機器人等少數(shù)細分品類7月以來呈一定程度復蘇跡象；需求端，地方政府、事業(yè)單位、央企主導的設(shè)備更新項目進展和規(guī)模明顯好于民營企業(yè)及個人，如電網(wǎng)更新投資高景氣、醫(yī)療設(shè)備采購意向修復、工程機械內(nèi)銷弱改善，此外船舶新接訂單量同比亦有明顯回暖；但下游以民企或個人為主導的品種如農(nóng)機、貨車/新能源客車、電梯等則未見到明顯增量。

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　　“兩重”“兩新”政策有望再加碼

　　當前宏觀及國際形勢背景下，擴內(nèi)需政策加碼既是主觀意愿，亦是客觀必然。一方面，9月以來國內(nèi)穩(wěn)經(jīng)濟導向明確，政策層多次表態(tài)財政/貨幣均有加碼發(fā)力空間，11月8日藍佛安部長在人大常委會新聞發(fā)布會上表示，除一攬子化債安排外，結(jié)合25年經(jīng)濟社會發(fā)展目標，將實施更加給力的財政政策，包括繼續(xù)發(fā)行超長期特別國債支持國家重大戰(zhàn)略和重點領(lǐng)域安全能力建設(shè)、加大力度支持大規(guī)模設(shè)備更新以及擴大消費品以舊換新的品種和規(guī)模等；另一方面，隨特朗普當選新一任美國總統(tǒng)，全球貿(mào)易環(huán)境趨于嚴苛，外需線索存隱憂，內(nèi)需政策對沖發(fā)力的必要性進一步提升。

　　今年以來，“兩重”“兩新”是政策的一大亮點，隨政策資金安排陸續(xù)落地，已在部分領(lǐng)域取得明顯成效，9月社零同比增速及基建投資增速均有不等程度回暖。綜合評估，我們預計其也是未來擴內(nèi)需加碼的重要著力點，值得投資者戰(zhàn)略性重視。

　　政策表態(tài)25年將加力支持“兩重”建設(shè)，新型城鎮(zhèn)化或是重點方向?！皟芍亍苯ㄔO(shè)是指國家重大戰(zhàn)略實施和重點領(lǐng)域安全能力建設(shè)。2024年兩會提出，從今年開始擬連續(xù)幾年發(fā)行超長期特別國債，專項用于國家重大戰(zhàn)略實施和重點領(lǐng)域安全能力建設(shè)（“兩重”），具體包括8個方面、17個具體投向，主要涉及科技研發(fā)、綠色智能數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施、農(nóng)村轉(zhuǎn)移人口市民化配套的就業(yè)/教育/醫(yī)療等公共保障體系、高標準農(nóng)田建設(shè)、城市更新、能源原材料重點領(lǐng)域、重點行業(yè)設(shè)備更新和技術(shù)改造等方向。發(fā)改委自今年2月開始就已多次組織各地方相關(guān)部門梳理儲備2024年能開工建設(shè)的超長期特別國債項目，萬億超長期特別國債于5月起陸續(xù)發(fā)行、提供資金支持，截至8月前兩批“兩重”建設(shè)項目清單下達。10 月 8 日國新辦新聞發(fā)布會介紹，1 萬億元的超長期特別國債里用于“兩重”建設(shè)的 7000 億元已全部下達到項目，項目開工率是 50%；同時，將在年內(nèi)提前下達明年1000億元中央預算內(nèi)投資計劃和1000億元“兩重”建設(shè)項目清單，支持地方加快開展前期工作、先行開工實施；25年將繼續(xù)發(fā)行超長期特別國債并優(yōu)化投向，加力支持“兩重”建設(shè)。經(jīng)梳理，續(xù)建基礎(chǔ)設(shè)施、農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口市民化（重點是普通高中建設(shè)與醫(yī)院病房改造）、高標準農(nóng)田建設(shè)、地下管網(wǎng)建設(shè)、城市更新等領(lǐng)域增量資金需求較大。

　　“兩新”支持范圍和支持規(guī)模有望再拓寬。7月25日，發(fā)改委、財政部聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新的若干措施》，明確資金安排、提出將統(tǒng)籌安排3000億元左右超長期特別國債資金加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費品以舊換新。11月8日藍佛安部長在人大常委會新聞發(fā)布會上表示，結(jié)合25年經(jīng)濟社會發(fā)展目標，將實施更加給力的財政政策，包括加大力度支持大規(guī)模設(shè)備更新以及擴大消費品以舊換新的品種和規(guī)模等。從7月以來政策實施的效果看，補貼政策明顯拉動C端相關(guān)耐用品的消費需求，尤其存量更新需求占比較高的領(lǐng)域（如家電效果>家居），推測后續(xù)若品類擴充，消費電子是可能方向（廣東地區(qū)今年特別提出對手機等電子消費產(chǎn)品的補貼、中央層面22年5月曾推出補貼政策）；設(shè)備更新方面，除中游資本品報廢更新補貼外，結(jié)合9月工信部發(fā)布的《工業(yè)重點行業(yè)領(lǐng)域設(shè)備更新和技術(shù)改造指南》， 推動各領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)高端化、智能化、綠色化也有望成為政策重點導向，或?qū)⑼苿酉嚓P(guān)軟件、自動化設(shè)備等增量需求。

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　　“兩重”“兩新”政策成效跟蹤

　　以舊換新

　　下半年以來隨財政支持資金加速落地，“兩重”“兩新”相關(guān)部分領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了景氣度的明顯提升，驗證政策有效性。以舊換新品類中，汽車、空調(diào)改善尤其明顯，廚電、冰洗8月以來銷售同比亦有修復；但或因存量更新需求占比尚較低且各地政策不一，家居家具品類僅實現(xiàn)弱改善。

汽車

　　補貼政策：包括報廢更新補貼和置換補貼。1）個人消費者報廢國三及以下排放標準燃油車或2018年4月30日（含當日）前注冊登記的新能源乘用車，并購買符合要求的新車，補貼標準為購買新能源乘用車補2萬元、購買2.0升及以下排量燃油乘用車補1.5萬元；2）國家直接向地方安排超長期特別國債資金，支持地方自主開展置換更新，根據(jù)各地規(guī)則，補貼金額普遍在6000-16000元不等，但不與報廢補貼重復享受。

　　景氣表現(xiàn)：8月以來隨補貼金額翻倍和各地政策陸續(xù)落地，銷量加速修復，8-10月乘用車銷量月環(huán)比達約7~10%，10月新能源車零售同比達50%+。7.25-11.6約100天，商務部共收到報廢更新補貼申請超135萬，9-10月日均仍超1萬份；各省置換政策目前已基本發(fā)布完畢，截至10月24日各地汽車置換更新補貼申請超126萬份。補貼政策和降價潮趨緩的拉動下，新能源車市場零售同比自7月以來明顯修復，從Q2約30%的增速水平持續(xù)上抬至10月同比+56.7%的高位，8-10月環(huán)比分別達16.7%、9.6%、6.5%；整體乘用車零售同比從6月的-7%震蕩上行至10月+11.3%的水平，8-10月環(huán)比分別達11.2%、10.6%、7.2%，表現(xiàn)持續(xù)優(yōu)于乘聯(lián)會預期。

家電

　　補貼政策：對個人消費者購買2級及以上能效或水效標準的8類家電產(chǎn)品（冰箱、洗衣機、電視、空調(diào)、電腦、熱水器、家用灶具、吸油煙機）給予以舊換新補貼，補貼標準為產(chǎn)品銷售價格的15%；對購買1級及以上能效或水效標準的產(chǎn)品，額外再給予產(chǎn)品銷售價格5%的補貼，每件補貼不超過2000元。各地政策于8月末密集發(fā)布，補貼力度相似，多省市對掃地機、投影儀等品類亦有相應補貼。

　　景氣表現(xiàn)：9月各類家電線上銷額同比明顯改善，空調(diào)彈性居前。據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，9月三大白、彩電、油煙機等品類的線上銷額普遍實現(xiàn)30%以上同比增速表現(xiàn)，較8月有不等程度改善，尤其空調(diào)的環(huán)比改善彈性最大，或因潛在保有量提升空間最強。同時據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，9月以來三大白排產(chǎn)預期持續(xù)上修，截至11月最新排產(chǎn)數(shù)據(jù)，預計空/冰/洗內(nèi)銷排產(chǎn)較去年同期實績分別+18.5%/+13.5%/+8.5%，而9月時排產(chǎn)預期同比增速分別僅為+2.4%/+5.5%/+8.5%。（10月+5.2%）

家居家具/裝修建材

　　補貼政策：未有中央統(tǒng)一補貼力度安排，國家發(fā)展改革委商財政部綜合各地區(qū)常住人口、地區(qū)生產(chǎn)總值、汽車和家電保有量等因素，合理確定對各地區(qū)支持資金規(guī)模。各省力度不一，補貼方案多集中在8月底~9月初落地，略慢于家電補貼政策。多數(shù)地區(qū)按補貼比例 15%、單件商品最高不超過2000 元的標準執(zhí)行補貼，多品類疊加后單戶補貼上限通?？蛇_到 1-2 萬元；或按全屋裝修按金額的 20%補貼、可省 2-3 萬元。

　　景氣表現(xiàn)：或因存量需求占比尚較低，僅實現(xiàn)弱改善，不及家電。9月限額以上家具、建筑材料企業(yè)零售額當月同比分別較8月提升4.1pct、0.1pct至+0.4%、-6.6%，建材家居賣場銷額同比仍低位震蕩、未見明顯復蘇；而9月同期限額以上家電音像企業(yè)零售額當月同比整體高達20.5%，表現(xiàn)明顯較優(yōu)。

　　設(shè)備更新

　　政策拉動彈性尚有限，未來隨經(jīng)濟需求陸續(xù)恢復政策有望展現(xiàn)更強拉動效應。從政策補貼規(guī)模和力度看，工業(yè)、環(huán)境基礎(chǔ)設(shè)施、交通運輸、物流、教育、文旅、醫(yī)療、船舶、能源電力、老舊電梯等領(lǐng)域共安排了1480億元左右專項資金支持；此外，除了直接以投資補助形式幫助采購設(shè)備外，中央財政對于銀行向其發(fā)放的貸款獲得中國人民銀行設(shè)備更新相關(guān)再貸款支持的，中央財政對經(jīng)營主體的銀行貸款貼息1.5pct，總規(guī)模200億元。但從7月以來的政策落地效果看，拉動效應一般，7-9月設(shè)備工器具購置累計同比增速不升反降，制造業(yè)技術(shù)改造累計同比增速也未出現(xiàn)明顯的改善，我們認為或與較為疲弱的工業(yè)企業(yè)利潤和現(xiàn)金流表現(xiàn)相關(guān)。

　　供給端，從幾類重點設(shè)備的產(chǎn)量表現(xiàn)看，包裝專用設(shè)備、電工儀器儀表、工業(yè)機器人等少數(shù)細分品類7月以來呈一定程度復蘇跡象，但對于其余多數(shù)設(shè)備而言，產(chǎn)量同比增速尚未見到明顯改善，其中發(fā)電設(shè)備產(chǎn)量同比高位回落，金屬冶煉設(shè)備、拖拉機、鐵路機車、大氣污染防治設(shè)備、飼料加工機械設(shè)備9月產(chǎn)量同比降幅繼續(xù)擴張，而工業(yè)鍋爐、交流電動機、電梯等領(lǐng)域產(chǎn)量同比降幅雖有收窄，但仍低位震蕩。

　　需求端，地方政府、事業(yè)單位、央企主導的設(shè)備更新項目進展和規(guī)模明顯好于民營企業(yè)及個人，電網(wǎng)更新投資在兩網(wǎng)推動下持續(xù)高景氣、醫(yī)療設(shè)備采購意向8月以來出現(xiàn)修復、工程機械內(nèi)銷自3月以來弱改善，此外船舶8-9月新接訂單量同比亦有明顯復蘇；但下游以民企或個人為主導的品種如農(nóng)機、貨車、電梯等則未見到明顯增量。

能源電力設(shè)備

　　7月兩網(wǎng)表態(tài)將加大投資推動電網(wǎng)設(shè)備大規(guī)模更新。2024年國家電網(wǎng)公司將完成電網(wǎng)投資6000億元，同比新增711億元，增速達13.4%（2023年電網(wǎng)投資增速+5.5%）；南方電網(wǎng)公司預計2024年至2027年大規(guī)模設(shè)備更新投資規(guī)模將達到1953億元，其中2024年年中將增加投資40億元，全年投資規(guī)模達到404億元，力爭到2027年實現(xiàn)電網(wǎng)設(shè)備更新投資規(guī)模較2023年增長52%。電網(wǎng)投資24年以來整體高景氣且有望延續(xù)，1-9月累計完成投資3982億元，同比增長21.1%；9月單月同比增長12.03%，環(huán)比增長70.2%。

工程機械

　　自3月以來，受益設(shè)備更新、環(huán)保政策以及低基數(shù)驅(qū)動，挖機銷量內(nèi)銷同比整體弱改善，3月國內(nèi)銷量同比增速轉(zhuǎn)正至+9.3%，此后震蕩上行，5月以來維持20%+的高增且持續(xù)優(yōu)于CME預期。截至10月挖機內(nèi)銷8266臺，同比增長21.6%，環(huán)比9月繼續(xù)上行0.1pct。?

醫(yī)療設(shè)備

　　5月國家發(fā)改委等部門即發(fā)布《關(guān)于印發(fā)推動醫(yī)療衛(wèi)生領(lǐng)域設(shè)備更新實施方案的通知》，明確醫(yī)療衛(wèi)生領(lǐng)域設(shè)備更新所需資金安排，主要以“中央預算內(nèi)投資或超長期國債”+“地方財政資金”的方式為主。據(jù)醫(yī)裝數(shù)勝整理分析，截至9月底，醫(yī)療設(shè)備更新批復項目已超過1000個，預算總金額突破412億元，項目批復主要集中于5-6月份；8月以來前期大量獲批的擬建項目開始大規(guī)模落地，全國各地紛紛開始發(fā)布設(shè)備更新采購意向，且采購規(guī)模愈發(fā)龐大，截至9月底，預算總金額超110億元，項目總數(shù)為372個。

　　而對于貨車、新能源客車、電梯、農(nóng)機等品類而言，24年以來相關(guān)品類銷量尚未實現(xiàn)明顯改善。9月貨車、電動客車當月同比分別實現(xiàn)-25.7%、+24.3%的增速，自24年以來震蕩下行，較8月分別環(huán)比下行11.6pct、26.6pct；9月電梯產(chǎn)量同比增速較8月小幅修復9.5pct至-5.7%，但在低基數(shù)下同比增速仍維持低位；農(nóng)機方面，僅小型拖拉機產(chǎn)量同比增速于8-9月實現(xiàn)降幅改善，截至9月中大型拖機增速仍在震蕩下行。

　　風險分析

　?。?）地緣政治風險。如果中美關(guān)系管理不善，可能導致中美之間在政治、軍事、科技、外交領(lǐng)域的對抗加劇。同時俄烏沖突、中東問題等地緣熱點可能面臨惡化的風險，如果發(fā)生危機則可能對市場造成不利影響。

　?。?）海外美聯(lián)儲緊縮程度超預期。如果美國經(jīng)濟持續(xù)保持韌性，勞動力市場、零售等經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)亮眼，那么美國衰退風險或?qū)⒚媾R重估，同時通脹風險也將面臨反彈，美聯(lián)儲緊縮抗通脹之路繼續(xù)，全球流動性寬松不及預期，國內(nèi)權(quán)益市場分母端難免也將承壓。

　?。?）國內(nèi)經(jīng)濟復蘇或穩(wěn)增長政策實施效果不及預期。如果后續(xù)國內(nèi)地產(chǎn)銷售、投資等數(shù)據(jù)遲遲難以恢復，長期積累的城投償債風險面臨發(fā)酵，經(jīng)濟復蘇最終證偽，那么整體市場走勢將會承壓，過于樂觀的定價預期將會面臨修正。

　　說明：本報告源自中信建投研究發(fā)展部策略團隊所公開發(fā)布的證券研究報告

　　證券研究報告名稱：《戰(zhàn)略性重視 “兩重”“兩新”投資機遇》

　　對外發(fā)布時間：2024年11月13日

　　報告發(fā)布機構(gòu)：中信建投證券股份有限公司

　　本報告分析師：

　　陳???果 SAC 編號：S1440521120006

　　鄭佳雯?SAC 編號：S1440523010001