文|《財經(jīng)》記者 劉以秦 研究員 鄭可書　編輯|謝麗容 ?

　　新規(guī)的目的是加大國資對科技企業(yè)的投資力度，完善創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)生態(tài)，挑戰(zhàn)是如何落地執(zhí)行

　　今年以來，國務(wù)院辦公廳以及多個地方政府陸續(xù)出臺新的國資管理新規(guī)。新規(guī)的重點(diǎn)均在于完善基金考核、容錯免責(zé)機(jī)制。

　　《財經(jīng)》整理了11個地方政府以及國務(wù)院辦公廳的新規(guī)，新規(guī)目的一致：通過優(yōu)化國資基金的管理，加大對于科技型企業(yè)的投資力度，進(jìn)一步完善創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)生態(tài)。

　　最新一次發(fā)布是今年9月，湖北省國資委出臺《國有企業(yè)容錯免責(zé)事項(xiàng)清單》，《清單》明確在強(qiáng)化國有企業(yè)戰(zhàn)略保障功能、防范化解區(qū)域性系統(tǒng)性風(fēng)險中，在處理歷史遺留問題中，以及在處理盤活低效閑置“三資”、推進(jìn)國有企業(yè)改革發(fā)展重點(diǎn)任務(wù)中，在特定情形下造成國有資產(chǎn)損失或其他不良后果的，可以予以免責(zé)。

　　廣東省今年7月出臺的科技創(chuàng)新條例中也提到，“省人民政府科技、財政、國有資產(chǎn)監(jiān)督管理等部門對國有天使投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金的投資期和退出期設(shè)置不同考核指標(biāo)，綜合評價基金整體運(yùn)營效果，不以國有資本保值增值作為主要考核指標(biāo)?！痹摋l例將于2024年10月1日施行。

　　有某地不愿具名的國資投資人此前告訴《財經(jīng)》，去年年底時，不少國資都因?yàn)橥顿Y回報問題被問責(zé)。投資回報對于不少國資背景基金來說是一個難題。一是因?yàn)槿嗣駧呕鸫蠖嘀芷谑瞧吣?，意味著投資一個項(xiàng)目五年就需要進(jìn)入退出流程。而不少科技型企業(yè)并不能在五年內(nèi)上市或被并購。另外，科技型企業(yè)的估值增長和自身業(yè)務(wù)情況以及市場波動密切相關(guān)，“企業(yè)預(yù)期的收入情況很有可能實(shí)現(xiàn)不了，就會導(dǎo)致估值沒有增長甚至下滑，基金也就沒有賬面回報”。另外，對于如何計算回報，不同的審計部門有不同的計算方式。

　　對于市場化基金來說，如果一期基金回報不理想，影響并不大。而國資基金則會面臨是否存在“國有資產(chǎn)流失”等問題，投資負(fù)責(zé)人也會因此變得更謹(jǐn)慎。連帶的影響是，投資條款越來越“苛刻”，強(qiáng)制回購、對賭等條款越來越普遍，這會直接影響創(chuàng)新型公司的發(fā)展目標(biāo)。

　　多地陸續(xù)出臺的容錯免責(zé)新規(guī)的目的正是解決這一問題，給投資人“松綁”。其中有很多實(shí)質(zhì)性的條款，包括延長基金周期，提高虧損容忍率等。例如，廣州開發(fā)區(qū)、深圳市和成都高新區(qū)印發(fā)的新規(guī)提到，子基金的存續(xù)原則上不超過十年。

　　四川、安徽、深圳等地都提出了不同程度的容錯率。其中，成都高新區(qū)還針對種子、天使、創(chuàng)投、產(chǎn)投、并購基金等不同階段、不同類別的基金設(shè)置了20%-80%不等的容虧率。

　　國務(wù)院國資委數(shù)據(jù)顯示，截至今年7月，中央企業(yè)共管理了126只創(chuàng)投基金，認(rèn)繳規(guī)模529億元，已投資金額313億元，主要投向了先進(jìn)制造、能源、電子信息等領(lǐng)域。據(jù)中國投資協(xié)會股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資專業(yè)委員會2023年公布的對109家國有創(chuàng)投機(jī)構(gòu)和政府引導(dǎo)基金的調(diào)查，61.47%的機(jī)構(gòu)建立了容錯機(jī)制，較2020年增長9個百分點(diǎn)。

　　多地出臺新規(guī)

　　2024年6月19日，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展的若干政策措施》，也被稱為“創(chuàng)投十七條”，其中提到，要優(yōu)化政府出資的創(chuàng)業(yè)投資基金管理，改革完善基金考核、容錯免責(zé)機(jī)制，健全績效評價制度。系統(tǒng)研究解決政府出資的創(chuàng)業(yè)投資基金集中到期退出問題。要健全符合創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)特點(diǎn)和發(fā)展規(guī)律的國資創(chuàng)業(yè)投資管理體制和盡職合規(guī)責(zé)任豁免機(jī)制，探索對國資創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)按照整個基金生命周期進(jìn)行考核。

　　在北上廣深之外，安徽和四川的國資創(chuàng)投表現(xiàn)活躍，這兩個省份也相對更早就提出了要對國資容錯免責(zé)。

　　2023年12月安徽省人民政府印發(fā)《支持風(fēng)險投資創(chuàng)業(yè)投資高質(zhì)量發(fā)展的若干措施》，提出要優(yōu)化政府基金管理機(jī)制，對省級政府性股權(quán)投資基金參股的風(fēng)投創(chuàng)投子基金存續(xù)期，放寬至不超過15年，可按照子基金實(shí)繳金額撥付管理費(fèi)。

　　新規(guī)還提出，應(yīng)合理設(shè)定省級政府性股權(quán)投資基金參股的風(fēng)投創(chuàng)投子基金投資風(fēng)險容忍度，按照天使投資基金、風(fēng)險投資基金最高分別為80%和40%的投資損失允許率，對子基金整體收益進(jìn)行績效評價、審計評估（責(zé)任單位：省財政廳、省地方金融監(jiān)管局，配合單位：省審計廳）。

　　2023年9月，安徽合肥市出臺《合肥市天使投資基金管理辦法》，其中提到，建立天使投資基金風(fēng)險容忍機(jī)制，允許基金出現(xiàn)最高不超過40%的虧損。超出部分，以基金管理機(jī)構(gòu)所分得的獎勵資金為限進(jìn)行彌補(bǔ)。

　　2024年6月—7月，成都市高新區(qū)發(fā)布天使投資子基金申報指南和全生命周期資本支持服務(wù)體系，對各類投資基金明確了虧損容忍的尺度，種子、天使、創(chuàng)投、產(chǎn)投、并購基金等政策性基金的容虧率從80%到30%進(jìn)行設(shè)置，市場化基金的容虧率設(shè)置為20%。并提出子基金存續(xù)期限原則上不超過十年。

　　在免責(zé)方面，四川瀘州市早在2022年就提出了新規(guī)定。2022年10月，瀘州市國資委發(fā)布《瀘州市屬國有企業(yè)經(jīng)營投資容錯免責(zé)試行辦法》，其中明確了國資在投資方面造成經(jīng)濟(jì)損失或其他不良后果時，如果同時具備四項(xiàng)條件，原則上予以免責(zé)。

　　四項(xiàng)條件分別是：

　　1．嚴(yán)格遵守國家政策、法律法規(guī)、規(guī)章制度、黨內(nèi)法規(guī)等要求，沒有違反或規(guī)避有關(guān)強(qiáng)制性規(guī)定。

　　2．嚴(yán)格履行了通常情況下應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的高度謹(jǐn)慎、充分注意、合理判斷、認(rèn)真審核等勤勉盡責(zé)義務(wù)。

　　3．嚴(yán)格執(zhí)行了“三重一大”決策制度、民主決策程序、重大事項(xiàng)請示報告制度等規(guī)定。

　　4．沒有違反廉潔從業(yè)規(guī)定，不存在以權(quán)謀私，為自己或他人謀取不正當(dāng)利益的行為。

　　北京是中國創(chuàng)投最活躍的城市，北京東城區(qū)也在今年5月發(fā)布了《東城區(qū)政府投資引導(dǎo)基金管理辦法（征求意見稿）。其中提到，相關(guān)部門及引導(dǎo)基金管理機(jī)構(gòu)工作人員履行職責(zé)過程中，符合以下情形的，依法依規(guī)依紀(jì)免予責(zé)任追究：

　　1．法律法規(guī)、黨紀(jì)黨規(guī)和相關(guān)制度未明令禁止，或者雖未明確規(guī)定但符合中央決策部署和全市工作要求；

　　2． 基金投資符合中央和市區(qū)對政府投資引導(dǎo)基金的重點(diǎn)支持方向和要求，以及符合國家產(chǎn)業(yè)政策、市區(qū)重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)布局規(guī)劃和產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展需要；

　　3． 經(jīng)過充分論證和盡職調(diào)查評估，并按照實(shí)際情況履行投資決策程序，不存在違反相關(guān)制度和業(yè)務(wù)流程的情形；

　　4． 按照法律法規(guī)和行業(yè)監(jiān)管要求，建立了相應(yīng)的風(fēng)險管理制度并有效執(zhí)行；

　　5． 沒有為自己、他人或其他組織謀取不當(dāng)利益、中飽私囊，沒有明知故犯或與其他組織或個人惡意串通損害國家利益、公共利益和他人正當(dāng)利益；

　　6． 對探索創(chuàng)新、先行先試中非主觀故意造成的損失，積極履職盡責(zé)，采取合理方式主動及時止損減損，以消除不良影響或有效阻止危害結(jié)果擴(kuò)大。

　　落地執(zhí)行是挑戰(zhàn)

　　去年4月，全國社會保障基金理事會原副理事長王忠民曾表示，對國資管理機(jī)構(gòu)來說，如果直投了100個項(xiàng)目，其中99個都成功了，但是有一個項(xiàng)目投資失敗了，就需要為此承擔(dān)責(zé)任。哪怕不是投資失敗，而是項(xiàng)目稍微有點(diǎn)財務(wù)記錄的瑕疵，國資管理機(jī)構(gòu)都需要承擔(dān)責(zé)任。這導(dǎo)致國資管理機(jī)構(gòu)在做股權(quán)投資時，容易出現(xiàn)風(fēng)險厭惡行為。

　　前述國資投資人提到，去年年底的問責(zé)主要原因在于不少國資給被投企業(yè)設(shè)立了不少條款，除了回報，還包括短期的利潤和收入等。但不少企業(yè)沒有完成預(yù)期的收入和利潤。“初創(chuàng)公司在早期業(yè)績不穩(wěn)定很正常，前一年盈利后一年虧損的情況很常見，但對于國資來說，就會有風(fēng)控問題。”

　　中國的風(fēng)險投資最早源于美國，回購、業(yè)績對賭、上市對賭等條款最早也是美元基金開創(chuàng)的。啟明創(chuàng)投創(chuàng)始主管合伙人鄺子平今年8月撰文提到，美元基金創(chuàng)立的這些條款在硅谷很少被使用，一是因?yàn)橐话阌歇?dú)立判斷能力的投資人都比較“鄙視”業(yè)績對賭，他們認(rèn)為自己有足夠的判斷能力。二是因?yàn)橐坏€，創(chuàng)始人和投資人會同床異夢，為了實(shí)現(xiàn)對賭協(xié)議的指標(biāo)，管理層可能會犧牲其他更重要的目標(biāo)。但過去十年，這些條款在人民幣基金里越來越普遍，甚至被一些基金濫用。

　　多位投資人告訴《財經(jīng)》，過去幾年，部分國資投資人處在一個相對矛盾的環(huán)境里。一方面，國資需要投資布局重點(diǎn)領(lǐng)域，但實(shí)際投資很難被計劃，很多時候是“硬著頭皮投”。另一方面，來自不同部門的審查、巡視壓力很大，強(qiáng)制要求投資的回報率，但符合政策要求的不少科技型創(chuàng)業(yè)企業(yè)，很難在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)回報。

　　國資為了應(yīng)對回報壓力，通常會選擇強(qiáng)制執(zhí)行條款甚至起訴。前述投資人提到，這種做法其實(shí)大概率也拿不回投資，主要是為了“有所交代”。

　　多地陸續(xù)出臺的容錯免責(zé)新規(guī)是否能夠緩解類似情況，部分投資人持積極態(tài)度，他們認(rèn)為延長基金期限，提高容虧率等新規(guī)確實(shí)能緩解投資人的壓力。但一些涉及具體執(zhí)行的條款依然不夠清晰，例如回報率如何計算，是必須上市并購后計算直接回報，還是按照當(dāng)下估值計算；是按照基金整體回報計算，還是按照單期回報計算等。

　　此外，也有投資人擔(dān)心，在新規(guī)下，如果基金仍然出現(xiàn)超出要求的虧損，是否會面臨更嚴(yán)厲的問責(zé)，“我們可能會反而更謹(jǐn)慎了”。

　　今天，國資已經(jīng)成為推動創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的重要力量，投資和創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)都是長周期行為，充足的發(fā)展空間至關(guān)重要。從中央到地方陸續(xù)出臺的各類相關(guān)政策中能看出國資在不斷探索、調(diào)整策略，發(fā)揮更大價值。